Autor: Maggie Lake (Interviewpartner: Kevin Muir)
Übersetzung: Shenchao TechFlow
Shenchao-Einleitung: Unter der scheinbar ruhigen Oberfläche des S&P-Index spielt sich an den US-Aktienmärkten ein atemberaubender Anblick ab: Der Goldman Sachs AI Winners vs. Losers Basket ist innerhalb eines halben Jahres um 55 % eingebrochen, während die Magnificent 7 von Fluchtkapital in die Höhe getrieben werden. Die starke negative Korrelation zwischen einzelnen Aktien verdeckt künstlich die zugrunde liegende Volatilität des Index.
Der bekannte Makro-Hedgefonds-Veteran Kevin Muir weist scharfsinnig darauf hin, dass die Markterzählung über die Kapitalausgaben für die KI-Infrastruktur eine schrittweise Niederlage und einen schrittweisen Rückzug erlebt: Zunächst hieß es, dies werde durch reichlich freien Cashflow bezahlt, dann degenerierte es zu niedrig verzinslicher Kreditfinanzierung, und nun, da die Kreditkosten in die Höhe schießen, betäubt sich der Markt selbst mit der Finanzierung durch Aktienemissionen – ein typisches gefährliches Merkmal am Ende einer Blase. Gleichzeitig sorgen Mikrohandelsmechanismen, repräsentiert durch Multi-Strategy-Quant-Hedgefonds (Pod Shops) und steuersensible Long-Short-Hedges (TALS), dafür, dass eine große Zahl leer verkaufter Aktien mit dem stumpfen Messer des langsamen Verblutens konfrontiert wird, ohne dass es je zu einer Rückabwicklung kommt.
In diesem verzerrten makroökonomischen Schachspiel sollte kluges Kapital nicht blind in der überbewerteten Tech-Euphorie spekulieren, sondern den Blick auf reale Vermögenswerte mit einem günstigeren asymmetrischen Chancen-Risiko-Verhältnis richten: auf Kanada, das gerade einen wirtschaftlichen Aufschwung und einen Investitionsboom erlebt, sowie auf den brasilianischen Markt, der durch die Wahleuphorie ungerechtfertigt abgestraft wurde und über weltweit kritische Rohstoffreserven sowie zyklische Energieelastizität verfügt.
Für die Finanzmärkte ist dies eine äußerst entscheidende Woche: Eine Flut von wichtigen Quartalsberichten steht bevor, und auch die Sitzung des Offenmarktausschusses der Fed findet wie erwartet statt. Der Wochenbeginn ist bereits hochgradig ereignisreich: Der führende KI-Gigant Anthropic hat offiziell einen IPO-Antrag eingereicht (Tech-Aktien jubeln darüber), während der überraschende Wahlsieg von Präsident Lula in Brasilien heftige Reaktionen ausgelöst hat (der brasilianische Aktienmarkt zeigt sich davon offensichtlich wenig begeistert).
Glücklicherweise war der bekannte Makroanalyst Kevin Muir, Autor von „The Macro Tourist“, gestern zu Gast in unserem Podcast „Talking Markets“, um uns zu helfen, den Nebel zu lichten und die komplexe Logik dahinter zu klären …
Honey-Badger-Markt
Abbildung: Der Honigdachs kümmert sich nicht darum (Honey Badger Don’t Care)
„Wenn man sich umschaut, gibt es bereits eine Million winziger Warnsignale, die gefährliches rotes Licht blinken, aber die Leute scheinen immer wieder eine Ausrede nach der anderen zu finden, um sie zu ignorieren“, sagte Kevin. „Meiner Meinung nach ist dies ein äußerst besorgniserregender Markt. Ich bin sehr schockiert, dass angesichts all dessen alle so blind selbstgefällig sind.“
Das typischste Beispiel dafür ist die Entwicklung der Erzählung über die Finanzierungsquellen für die KI-Infrastruktur:
„Es gab eine Zeit, da war die vorherrschende Marktmeinung, dass die Blase keine Rolle spiele, weil alles durch riesige freie Cashflows bezahlt werde …“
„Dann degenerierte diese Argumentation zu: ‚Das spielt keine Rolle, weil sie Anleihen zu extrem niedrigen Kosten ausgeben können‘ … Und jetzt, da das Fenster für billige Kredite geschlossen ist, beginnen sie sich selbst zu trösten: ‚Das spielt immer noch keine Rolle, weil sie sich durch die Ausgabe neuer Aktien finanzieren können.‘“
Im Markt hat eine massive Sektorrotation stattgefunden
Kevin hat kürzlich eine ausführliche Research-Studie verfasst (Klicken Sie hier, um den Originaltext zu lesen), in der er auf folgende entscheidende Fakten hinweist:
Am 22. Juni dieses Jahres verzeichnete der von Goldman Sachs zusammengestellte „AI Winners vs. Losers Basket“ einen Jahresgewinn von bis zu 94,2 %. Im selben Zeitraum stieg der Nasdaq-Index um 21 % und der S&P 500 um 10 %.
Seitdem ist der Goldman-Basket vom Höchststand um 55 % eingebrochen, während der Nasdaq-Index nur um 4 % gefallen ist und der S&P 500 im Wesentlichen unverändert blieb … Gleichzeitig steigen die sieben großen US-Tech-Konzerne (MAG 7) weiterhin „schreiend nach oben“.
„Wir befinden uns also in einem Umfeld, das eine massive interne Sektorrotation durchlaufen hat“, erklärte Kevin. „Unter der Oberfläche herrscht ein tobendes Durcheinander, während die breiten Indizes in den letzten sechs Monaten nahezu unverändert geblieben sind.“
Mit anderen Worten: Die Korrelation zwischen einzelnen Aktien ist auf einen extrem niedrigen Punkt gefallen. Das ist wie ein Schwan, der tagsüber an der Wasseroberfläche elegant und ruhig wirkt, während seine Füße unter Wasser wild strampeln und unzählige Schlamm- und Wasserfontänen aufwirbeln.
„Diese extrem starke negative Korrelation zwischen einzelnen Aktien unterdrückt letztlich die tatsächliche Volatilität des Gesamtindex“, sagte Kevin. „Wir erleben so viel Blutvergießen und so starke Divergenzen, aber der Index selbst tritt praktisch auf der Stelle.“
Was also verursacht das gravierende Fehlen von Korrelation? Kevin listet mehrere verschiedene Markthypothesen auf, darunter:
KI sei eine revolutionäre transformative Technologie, und disruptive Schlüsseltechnologien „führen letztendlich oft zu extrem polarisierten Märkten ähnlicher Form“. Kevin stimmt dieser Ansicht „nur ein klein wenig“ zu, legt aber größeres Gewicht auf …
… Multi-Strategy-Quant-Hedgefonds (Pod Shops): „Heute gibt es eine große Zahl von Marktteilnehmern, die auf eine völlig andere Weise handeln als in den vergangenen Jahrzehnten. Plötzlich gehen Händler nicht mehr einfach nur long; stattdessen muss jede ihrer Long-Positionen strikt durch eine entsprechende Short-Position ausgeglichen werden.“
TALS (steuersensible Long-Short-Hedges): Der KI-Roboter hat hierfür eine sehr verständliche Erklärung geliefert:
Abbildung: Erläuterung des Funktionsmechanismus der TALS-Strategie (steuersensible Long-Short-Hedges)
„Wenn eine der Long-Positionen in einer Aktie fällt, verkauft der Fondsmanager sie entschlossen, realisiert sofort den Kapitalverlust zur Steuerverrechnung und ersetzt sie unverzüglich durch eine andere, hochkorrelierte Vergleichsaktie“, sagt Kevin, „und wenn eine der Leerverkaufspositionen steigt, kaufen sie sie zurück und ersetzen sie ebenfalls durch ein neues Leerverkaufsziel.“
Wenn Ihnen auffällt, dass bestimmte Aktien ständig „unaufhörlich dahinschleichen“, liegt das wahrscheinlich daran, dass sie „einen extrem hohen Anteil an Leerverkaufspositionen tragen, die nie wirklich zurückgekauft wurden, und der Grund, warum die Leerverkäufer mit dem Rückkauf zögern, liegt teilweise gerade im Umschichtungsmechanismus der TALS-Strategie“.
Kevin betont, der Kern des Problems liege darin, dass dieses Operationsmuster „im Markt verschiedenartige schwerwiegende Mikrostrukturverzerrungen erzeugt“.
Kanadische Wirtschaftsrenaissance?
Vor mehr als einem Jahr verfasste Kevin einen Artikel über die zentrale Logik einer bullischen Einschätzung Kanadas (hier klicken zum Lesen).
Seine damalige Analyselogik bestand darin, dass unabhängig davon, ob letztlich Mark Carney oder Pierre Poilievre die Regierung gewinnt, „das politische und wirtschaftliche Pendel dieses Landes nach rechts schwingt und Wirtschaftsreformen ernsthafter und entschlossener vorantreiben wird, indem alle pragmatisch notwendigen Maßnahmen ergriffen werden“, so Kevin.
„Und genau so ist es gekommen. Mark Carney ist keineswegs ein realitätsferner, rein radikaler Umweltschützer. Der vorherige Regierungschef war lediglich ein ehemaliger Gymnasiallehrer, während Carney eine wirklich gewichtige Persönlichkeit ist, die sich in Finanzen und Kapitaloperationen bestens auskennt.“
„Im vergangenen Jahr hat der kanadische Markt geradezu einen Höhenflug erlebt“, sagt Kevin, „viele Menschen erkennen gar nicht, dass die tatsächliche Performance des kanadischen Aktienmarkts den S&P 500 Index umfassend übertroffen hat.“
„Unbestreitbar hat der geopolitische Konflikt den Energiewerten tatsächlich einen erheblichen Schub verliehen, doch die tieferliegende Realität ist, dass Kanada die für die Belebung seiner eigenen Wirtschaft notwendigen Reformen ohne Abstriche umsetzt … das gesamte Geschäftsumfeld des Landes wird unternehmensfreundlicher.“
Gegenüber dem kanadischen Bankensektor hegt er jedoch eine relativ negative Haltung, da er der Ansicht ist, dass die aktuellen Bewertungen der Bankaktien so hoch sind, dass sie sich von den Fundamentaldaten entfernt haben.
„Daher: kanadische Inlandsbanken leerverkaufen oder verkaufen, Rohstoffe kaufen, die Realwirtschaft kaufen und gleichzeitig weiterhin Energie und verwandte Werte bei Rückschlägen zukaufen“, empfiehlt Kevin, „wenn Sie im kanadischen Markt ein perfektes Pairs Trade aufbauen wollen, war die Attraktivität dieser Strategie wohl noch nie so groß wie derzeit.“
Auszüge aus Kevins Kernthesen
„Sehr oft verwechseln Menschen ein gutes Unternehmen allzu leicht mit einer guten Investition … zwischen diesen beiden besteht ein wesentlicher Unterschied.“
„Seit wann glauben wir naiverweise, dass die Regierung den Markt wirklich nach Belieben kontrollieren kann, wie sie es behauptet? Die Macht des Marktes ist weit größer als die jedes Einzelnen, selbst eines Präsidenten … Ich glaube keineswegs, dass die Regierung im Falle eines künftigen Absturzes den AI-Konzeptaktien irgendeine Rettung zukommen lassen wird.“
Lulas Wahlsieg hat den Markt tatsächlich unerwartet getroffen, aber „die Kräfte der in den Kongress gewählten Abgeordneten haben sich bereits deutlich nach rechts verschoben … Natürlich wäre es idealer, wenn ein Führer am Ruder wäre, der den freien Markt voll und ganz umarmt, aber der reale makroökonomische Trend bewegt sich in diese Richtung …“
„Ich betrachte den heutigen panikartigen Ausverkauf als eine ausgezeichnete Gelegenheit zum Zukauf bei Rückschlägen. Tatsächlich bin ich heute bei Handelsbeginn bereits mit großen Käufen eingestiegen.“
„Ich bin fest davon überzeugt, dass der Energiesektor in der kommenden Zeit unerwartet starke Käufe erleben wird, insbesondere im Rohölbereich“, sagt Kevin, „da die globale geopolitische Lage zunehmend turbulenter und unberechenbarer wird, müssen die strategischen Reserven, die einzelne souveräne Staaten vorhalten müssen, deutlich erhöht werden.“
„Das ist genau die zentrale Logik, warum Brasilien und Kanada in einem Portfolio allokiert werden sollten, denn diese beiden Länder besitzen und produzieren kontinuierlich die Schlüsselgüter, die die ganze Welt in Zeiten künftiger Unsicherheit mit aller Kraft horten muss.“
„Dieser Indikator misst die Kapitalausstattung von Pensionsfonds, und wir befinden uns derzeit im Zustand der höchsten Kapitalausstattung seit 2007.“ Es ist erschreckend. Hier klicken für den detaillierten Datenbericht.
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Vielen Dank an alle Zuschauer, die den Livestream verfolgt haben! Wir kehren am Mittwoch gemeinsam mit Dale zurück, um für Sie die neueste Zinsentscheidung der Fed eingehend nachzuvollziehen.
Haftungsausschluss: Dieser Artikel dient nur zu Informationszwecken und stellt keine Anlageberatung dar. Bitte konsultieren Sie einen qualifizierten professionellen Finanzberater, um Ihre Risikotoleranz, Anlageziele und Ihre gesamte Finanzplanung zu bewerten.
