Dieser Artikel wurde von BlockWeeks zusammengestellt und organisiert
Mitte März breitete eine Reihe von Explosionen im US-Bankensektor das Feuer auf eines der Kernassets im Kryptomarkt aus – USDC. Als Emittent von USDC hält Circle einen Teil seiner Barreserven bei mehreren von den USA regulierten Bankpartnern, darunter Bank of New York Mellon, Citizens Trust Bank, Customers Bank, New York Community Bank, Signature Bank, Silicon Valley Bank und Silvergate Bank. Laut seinem neuesten monatlichen Attestierungsbericht mit Stand Januar bestanden von USDCs Gesamtreserven in Höhe von 43,5 Milliarden US-Dollar etwa 77 % aus kurzfristigen US-Staatsanleihen, und die verbleibenden etwa 9,9 Milliarden US-Dollar (etwa 23 %) waren Bargeld, das bei von den USA regulierten Finanzinstituten gehalten wurde.
Circles Abhängigkeit von diesen Bankpartnern geht weit über „Geld einzahlen“ hinaus. Es nutzt auch das Silvergate Exchange Network (SEN) und die Signet-Plattform der Signature Bank, um rund um die Uhr Echtzeit-Zahlungen zu ermöglichen, sodass es Gelder schnell bewegen und auf die Ausgabe- und Rückzahlungsanforderungen der Kunden für USDC reagieren kann. Doch in den vergangenen zwei Wochen gerieten diese Partner nacheinander in Schwierigkeiten: Am 8. März kündigte Silvergate die freiwillige Liquidation an; die Silicon Valley Bank erlebte eine Liquiditäts-/Solvenzkrise und wurde am 10. März von der FDIC übernommen; und am 12. März schlossen die Regulierungsbehörden des Bundesstaates New York die Signature Bank unter Berufung auf systemische Risiken.
Da ein Teil der Barreserven von USDC in diesen Institutionen „eingeschlossen“ war, begann der Markt sofort zu bezweifeln, ob USDC in Dollar eingelöst werden könnte. Am Abend des Freitags, dem 10. März, gab Circle bekannt, dass es 3,3 Milliarden US-Dollar an Barreserven bei der SVB hielt. Als der Mechanismus, auf den sich USDC zur Aufrechterhaltung seiner Bindung stützte – vollständige Besicherung plus Circles Versprechen der vollständigen Einlösung zu 1 US-Dollar – vorübergehend versagte, wurde der Preis von USDC auf externen Märkten wie Curve und Uniswap stark volatil und fiel am Wochenende auf bis zu 0,88 US-Dollar, was heftige Schocks im gesamten Kryptomarkt auslöste, und auch das On-Chain-Handelsvolumen erreichte Rekordhöhen.
Obwohl am Sonntagabend das US-Finanzministerium, die Federal Reserve und die FDIC gemeinsam ankündigten, dass alle Einleger der SVB und der Signature (einschließlich Beträge, die das FDIC-Versicherungslimit überschreiten) ihre Einlagen abrufen könnten, und nachdem Circle am Montag die Bearbeitung von Rückzahlungen wieder aufnahm, erholte sich der Preis von USDC weitgehend auf etwa 1 US-Dollar, doch die Auswirkungen dieses Schocks auf diesen führenden Onshore-Stablecoin entfalten sich weiterhin.
Eine anschwellende Welle von Rückzahlungen: Drei Rekordhöhen an drei Tagen gebrochen
Als sich die durch die Bankenexplosionen ausgelöste Panik auf Circle ausbreitete, erlitt USDC massenhafte Rückzahlungen. Allein am 10. März beliefen sich die Rückzahlungsanträge auf mehr als 2,3 Milliarden US-Dollar. In der Nacht des 10. März setzte Circle die Bearbeitung neuer USDC-Ausgaben und -Rückzahlungen vorübergehend aus, was den Preis weiter nach unten drückte. USDC-Halter mit Circle-Konten konnten weiterhin Rückzahlungsanträge stellen, indem sie an die On-Chain-Circle-Adresse (0x55f…844b8) überwiesen, aber aufgrund schwerer Rückstände wurden viele Anträge erst nach dem Wochenende bearbeitet. Die On-Chain-Ausgabe nahm nach einer Unterbrechung von mehr als 26 Stunden in kleinem Umfang wieder zu, aber erst am Sonntagabend erschien eine große Ausgabe von 408 Millionen USDC – dies war auch die größte Ausgabetransaktion in der vorherigen Woche.
Selbst nachdem USDC (weitgehend) seine Bindung unter der Beruhigung durch Fed/FDIC/Finanzministerium wiederhergestellt hatte, kam es in den folgenden Tagen weiterhin zu massiven Rückzahlungen. Circle verzeichnete seine größte einzelne Rückzahlung aller Zeiten von 656 Millionen USDC (der bisherige Rekord lag bei 555 Millionen am 16. Mai 2022). Dieser Rekord wurde am nächsten Tag durch eine am 14. März eingereichte Rückzahlung von 724 Millionen USDC gebrochen und dann am folgenden Tag durch eine noch größere Rückzahlung von 779 Millionen übertroffen – diese drei Rückzahlungen waren die drei größten in der Geschichte von Circle.
Netto betrachtet ist das USDC-Angebot seit dem 7. März um mehr als 7,2 Milliarden US-Dollar gesunken, auf etwa 35,5 Milliarden Coins zum 20. März, ein Rückgang von etwa 18 %. Bemerkenswerter ist, dass selbst als der Preis von USDC von seinem Tiefstand wieder anstieg, sich das Tempo der Kapitalabflüsse an mehreren aufeinanderfolgenden Tagen weiter beschleunigte: Vom 11. bis 19. März betrug der durchschnittliche tägliche Nettoabfluss von USDC etwa 909 Millionen US-Dollar.
Kettenreaktion: Curve 3pool geleert, USDT zeitweise mit 15 % Aufschlag
USDC ist ein Basisasset von DeFi. Im Vergleich zu Tether, dem größten Stablecoin nach Marktkapitalisierung, der hauptsächlich als Handelsinstrument an zentralisierten Börsen dient, wird USDC in DeFi viel stärker genutzt – fast 40 % des USDC-Angebots befinden sich in Smart Contracts. Genau deshalb verwickelte das Depegging von USDC eine große Anzahl von Stablecoins: Verschiedene Rückzahlungs- oder Umtauschmechanismen verknüpften USDC mit anderen Stablecoins und schufen sogar indirekt Verbindungen zwischen Stablecoins durch USDC.
Als der Markt begann, sich über den Besicherungsstatus von USDC Sorgen zu machen, eilten Händler zu Curve, um „Exit-Liquidität“ zu suchen – also den 3pool, der aus USDC, USDT und DAI besteht. Händler tauschten USDC und DAI gegen USDT, was zu einem schweren Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage im Pool führte, USDT abzog und seinen Preis erheblich abweichen ließ, was wiederum weitere Panikverkäufe auslöste und eine Negativ-Feedback-Schleife bildete.
Als das Ungleichgewicht im 3pool am schlimmsten war, fiel die Gesamtmenge an USDT im Pool auf 5,6 Millionen Dollar, was nur 1,39 % des gesamten Pools entsprach, dem niedrigsten Stand in der Geschichte; zu diesem Zeitpunkt lag der Preis von USDT nahe bei 1,15 USDC. Die heftigen Schwankungen der Stablecoin-Preise trieben Curve am 11. März zu einem Ein-Tages-Allzeit-Handelsrekord von mehr als 6,04 Milliarden Dollar, mehr als das Doppelte des vorherigen Rekords von 2,87 Milliarden Dollar vom 26. Oktober 2020.
DAI erleidet einen Rückschlag: MakerDAO zieht dringend die Notbremse
Makers DAI ist stark auf USDC als Sicherheit angewiesen. Vor dem Depeg machte USDC etwa 40 % der Sicherheitsvermögenswerte von DAI aus, und mehr als 63 % von DAI wurden direkt mit USDC generiert (der Anteil ist noch höher, wenn indirekte Unterstützung durch verschiedene LPs einbezogen wird).
Mit der Unterstützung von Makers Price Stability Module (PSM) kann DAI 1:1 gegen andere Stablecoins getauscht werden. Als der Preis von USDC unter 0,90 Dollar fiel, zog er daher auch DAI (und in geringerem Maße GUSD) nach unten. Der ursprüngliche Zweck des PSM war, DAI von der Preisstabilität von USDC profitieren zu lassen, doch diesmal verursachte dieses Instrument zumindest auf Preisebene einen Rückschlag gegen DAI (FRAX ist ebenfalls stark von USDC-Sicherheiten abhängig, und sein Preis fiel entsprechend). In den drei Tagen vom 10. bis 13. März jedoch, weil USDC-Halter das PSM in großem Umfang nutzten und der Preis von DAI höher war als der von USDC, trieb Makers Abhängigkeit von USDC das DAI-Angebot stattdessen zu einer erheblichen Ausweitung um 1,44 Milliarden Coins (+29 %) von 4,91 Milliarden auf 6,35 Milliarden.
Die täglichen Prägegrenzen des USDC-PSM (950 Millionen DAI) und des GUSD-PSM (50 Millionen DAI) wurden schnell erreicht, und die Maker-Governance reichte sofort einen Notfallvorschlag ein, um einen „Circuit Breaker“ einzuführen, das PSM zu deaktivieren und andere Maßnahmen zu ergreifen, um die Peg von DAI zu festigen. Doch der Anteil der USDC-Sicherheiten an DAI erholte sich schnell von 38 % auf mehr als 60 % und machte die Ergebnisse der fünfmonatigen Bemühungen von MakerDAO zur Diversifizierung seiner Sicherheitsvermögenswerte zunichte.
Am 11. März (Samstag) genehmigte eine dringende Executive-Abstimmung ein Paket von Anpassungen: Erhöhung der USDC→DAI-Umtauschgebühr (tin) für das USDC-PSM von 0 % auf 1 %; Senkung der USDP→DAI-Umtauschgebühr für das USDP-PSM von 0,2 % auf 0 %; Erhöhung der DAI→USDP-Umtauschgebühr (tout) für das USDP-PSM von 0 % auf 1 %; Senkung der täglichen Prägegrenze des USDC-PSM; Einschränkung der neuen DAI-Ausgabe durch LPs, die USDC verwenden; und Anpassung von Parametern, um neue, durch USDP besicherte DAI-Ausgaben attraktiver zu machen.
Die Stablecoin-Landschaft verändert sich: TUSD wird der größte Gewinner
Bei den führenden Stablecoins kam es zu erheblichen Veränderungen. Seit das USDC-Angebot am 8. März stark schrumpfte, ist das Angebot von Stablecoins wie USDT, DAI, TUSD und LUSD gestiegen. In Bezug auf das relative Wachstum profitierte TUSD am meisten – da Binance mehrere TUSD-Spot-Handelspaare notierte und Null-Maker/Taker-Gebühren einführte, weitete sich sein Angebot um 61 % aus. Auf der Ebene der öffentlichen Chains gehörten Tron und Arbitrum zu den wenigen Netzwerken mit einem Wachstum des Stablecoin-Angebots, während das Stablecoin-Angebot auf Solana und Avalanche zweistellige Rückgänge verzeichnete.
Gleichzeitig verlagern einige Protokolle auch Mittel: Nachdem Paxos verpflichtet wurde, BUSD schrittweise auslaufen zu lassen (zuvor wurden die betreffenden Vermögenswerte durch BUSD und USDC besichert), wandten sich einige Projekte eUSD zu – einer widerstandsfähigeren Stablecoin, die durch einen Korb von Stablecoins besichert ist, die auf Compound und Aave verliehen werden.
Der Preis der Transparenz: Die strukturelle Schwäche zentralisierter Stablecoins
Insgesamt verdeutlichte der USDC-Depeg-Vorfall sowohl den Einfluss von USDC auf den Kryptomarkt als auch die strukturelle Fragilität des DeFi-Marktes – die übermäßige Abhängigkeit von einer einzigen zentralisierten Stablecoin.
Obwohl Circle außergewöhnliche Maßnahmen ergriffen hat, um die Transparenz von USDC zu verbessern (wie monatliche Attestierungsberichte, Aufschlüsselung der Treasury-Bestände und häufigere Aktualisierungen der Salden), gibt es noch Verbesserungspotenzial. Selbst mit monatlichen Attestierungen waren die zuletzt eingereichten Berichte zum 20. März noch Daten zum 31. Januar 2023, was die Informationen veraltet und wenig hilfreich für die Bewertung des damaligen Risikoprofils von USDC machte. Die Offenlegung der CUSIPs von US-Staatsanleihen ist eine nützliche Praxis zur Verbesserung der Transparenz, doch in diesem Vorfall mangelte es beim Cash-Anteil, der 25 % der USDC-Reserven ausmachte, an Sichtbarkeit, einschließlich der spezifischen Beträge, die bei jedem Bankpartner gehalten wurden. Krypto-besicherte Stablecoins wie DAI und LUSD haben einen Vorteil bei der Transparenz der Reserven – jeder kann alle Informationen in Echtzeit über On-Chain-Daten einsehen, obwohl sie natürlich jeweils ihre eigenen Risiken haben.
Im DeFi-Markt handelten Teams wie Aave, Compound und Maker schnell durch Governance und spielten eine Schlüsselrolle bei der Minderung einiger Risiken. Idealerweise sollten diese Ereignisse ein Weckruf für DeFi-Protokolle sein: Sie sollten nicht alles Vertrauen in ein einzelnes Asset wie USDC setzen (zum Beispiel die PSM-Größe begrenzen, die Diversifizierung der Sicherheiten erhöhen und USDC nicht länger als 1 $ hartcodieren). Wie bei jedem Scheitern in der Kryptoindustrie wird erwartet, dass sich das Risikomanagement zusammen mit besseren Sicherheitspraktiken verbessert. Harte Zeiten schmieden hartes Geld, und Stablecoins, die den härtesten Tests standhalten, haben eher die Chance, Anteile zu gewinnen und sich letztendlich durchzusetzen.
