Oryginalny autor: Jinshi Data
Protokół z wrześniowego posiedzenia Rezerwy Federalnej zostanie opublikowany o godzinie 2:00 czasu pekińskiego w najbliższy czwartek. Dokument ten może przyciągnąć większą uwagę niż zwykle, ponieważ ujawni, dlaczego Rezerwa Federalna podniosła stopy procentowe o 25 punktów bazowych we wrześniu oraz jak urzędnicy w rzeczywistości oceniają, jak restrykcyjna jest obecna polityka pieniężna.
Co ważniejsze, protokół może ujawnić, ile jeszcze podwyżek stóp Rezerwa Federalna wciąż rozważa. Na konferencji prasowej po wrześniowej decyzji przewodniczący Rezerwy Federalnej Kevin Warsh powiedział, że trudno mu określić ogólne warunki finansowe jako „restrykcyjne”.
To stwierdzenie pozostawia ważne pytanie: jeśli obecna polityka usunęła tylko „jedną dawkę” luzowania, czy oznacza to, że przed nami wciąż potrzebne są kolejne podwyżki stóp?
Na jakie wskaźniki Rezerwa Federalna faktycznie patrzy?
Obecnie nie jest jasne, które konkretne wskaźniki warunków finansowych Rezerwa Federalna wykorzystuje do oceny, czy polityka jest wystarczająco restrykcyjna, i nie można również ustalić, w jakim stopniu ostatni wzrost rynkowych stóp procentowych zrekompensował już wcześniejsze luzowanie.
Krajowy Indeks Warunków Finansowych Rezerwy Federalnej w Chicago pokazuje, że od osiągnięcia szczytu jesienią 2022 r. warunki finansowe w USA nadal się łagodziły. Chociaż wskaźnik ten nie znajduje się na najluźniejszym poziomie w ujęciu historycznym, nadal plasuje się po luźniejszej stronie zakresu historycznego.
Inne wskaźniki również dają podobne sygnały. Spread korygowany o opcje na indeksie ICE BofA U.S. High Yield jest obecnie wciąż stosunkowo wąski, a historycznie tylko w kilku okresach był niższy niż obecnie.
Michael Kramer, założyciel Mott Capital Management, napisał, że jeśli Rezerwa Federalna rzeczywiście koncentruje się na tych wskaźnikach, to obecne środowisko finansowe może wciąż nie być wystarczające, aby zdefiniować politykę jako wyraźnie restrykcyjną. To również wyjaśnia, dlaczego wrześniowa podwyżka stóp może być tylko początkiem, a nie jednorazową korektą polityki.
Realne stopy procentowe są nadal znacznie poniżej poziomów z 2006 r.
Inflacja jest również kluczowa dla oceny, czy polityka jest wystarczająco restrykcyjna.
Dane dotyczące sierpniowych wydatków konsumpcyjnych (PCE) w USA zostały opublikowane po wrześniowym posiedzeniu, więc nie pojawią się w informacjach, na których opierają się protokoły z posiedzenia. Jednak raport ten obejmuje coroczne korekty Biura Analiz Ekonomicznych oraz dane skorygowane wstecznie od 2021 r., zapewniając nowy kontekst do oceny obecnego środowiska inflacyjnego.
Skorygowane dane pokazują, że w sierpniu główny wskaźnik PCE wzrósł o 3,4% rok do roku, a bazowy PCE wzrósł o 3,0% rok do roku, oba bez zmian w porównaniu z lipcem. Z wyjątkiem krótkiego okresu w latach 2024 i 2025, główny PCE nigdy nie spadł poniżej 2,5% od początku 2021 r., a tym bardziej nie osiągnął celu 2% Rezerwy Federalnej.
To sprawia, że „czy nadal potrzebne jest dalsze zaostrzenie polityki” jest jeszcze bardziej godne uwagi.
Obecna efektywna stopa funduszy federalnych wynosi około 3,9%. Mierzona wskaźnikiem PCE ogólnym, realna stopa funduszy federalnych wynosi tylko około 50 punktów bazowych; mierzona bazowym PCE, wynosi tylko około 90 punktów bazowych.
Ten poziom wyraźnie różni się od sytuacji, gdy Warsh po raz pierwszy pełnił funkcję gubernatora Rezerwy Federalnej w 2006 roku.
W połowie 2006 roku ogólny wskaźnik PCE w USA wzrósł o około 3,3% do 3,5% rok do roku, co jest w przybliżeniu porównywalne z obecnym poziomem. Ale w tamtym czasie realna stopa funduszy federalnych wynosiła około 1,5% do 2,0%. Do października 2006 roku, gdy inflacja spadła, realna stopa procentowa wzrosła dalej do 3,6%.
Innymi słowy, przy podobnym poziomie inflacji obecna realna stopa procentowa jest wciąż o ponad 300 punktów bazowych niższa niż w połowie kadencji Warsha w 2006 roku.
Co mogą ujawnić protokoły ze spotkania?
Dlatego Kramer uważa, że to, co naprawdę warte uwagi w protokołach ze spotkania FOMC, które mają zostać opublikowane w tym tygodniu, może nie dotyczyć tego, dlaczego we wrześniu podniesiono stopy o 25 punktów bazowych – decyzja ta jest już jasna – ale tego, jak urzędnicy dyskutowali o warunkach finansowych, realnych stopach procentowych i tempie spadku inflacji.
Protokoły mogą również ujawnić, jak szybko Rezerwa Federalna chce, aby inflacja powróciła do celu 2%, oraz czy urzędnicy uważają, że obecna polityka jest już wystarczająco restrykcyjna.
Oczywiście protokoły ze spotkania mogą niekoniecznie dawać jasną odpowiedź. Mogą być ograniczone objętościowo, skupiać się na dyskusjach z wrześniowego spotkania i mogą nie zawierać jasnych wskazówek na przyszłość.
Ale Kramer uważa, że jeśli uda się przedstawić dyskusję wśród urzędników Fed dotyczącą stopnia łagodzenia polityki, może to pomóc rynkowi ocenić: czy ta „jedna dawka” podwyżki stóp we wrześniu jest jednorazową korektą, czy punktem wyjścia nowego cyklu zacieśniania.
