Oryginał ｜Odaily Planet Daily (@OdailyChina)
Autor｜Golem (@web3_golem)
Dziś największą przeszkodą w tokenizacji akcji nie są już regulatorzy, lecz spółki giełdowe.
Zgodnie z ogłoszeniem opublikowanym przez OKXICE 2 listopada, liczba spółek sprzeciwiających się uruchomieniu przez OKXICE tokenizowanych akcji wzrosła do 56, w tym popularnych amerykańskich akcji, takich jak Amazon, Tesla, SpaceX i Nvidia. Spółki wyrażające sprzeciw stanowią 90% z początkowych 62 spółek proponowanych do włączenia. Te 56 spółek ma łączną kapitalizację rynkową przekraczającą 31 bilionów dolarów, co stanowi około 42% całkowitej kapitalizacji rynkowej amerykańskiego rynku akcji.
Na moment publikacji 13 spółek nie zgłosiło sprzeciwu wobec OKXICE, w tym Apple, Strategy, Robinhood, Coinbase, Palantir, Circle, Securitize, BitGo, ServiceNow, GE Vernova, Boeing, Home Depot i Super Micro Computer. Securitize i BitGo wcześniej oświadczyły, że nie zamierzają zgłaszać sprzeciwu.
OKXICE to spółka joint venture między giełdą kryptowalut OKX a Intercontinental Exchange (ICE), planująca uruchomienie tokenów akcji na X Layer. Jednak zgodnie z polityką wyłączenia innowacyjnego amerykańskiej SEC dotyczącą tokenizacji akcji, spółki giełdowe mają prawo zgłosić sprzeciw wobec platform zewnętrznych oferujących tokeny akcji w ciągu 30 dni.
OKXICE opublikowało swoje pierwsze ogłoszenie 4 października. Jeśli OKXICE wysłało pisemne zawiadomienia do 62 spółek tego dnia, to do terminu (3 listopada) tylko dwie spółki wyraźnie wyraziły poparcie, podczas gdy 90% wyraźnie się sprzeciwiło. Zgodnie z przepisami amerykańskiej SEC, OKXICE może ostatecznie notować jedynie 13 tokenów amerykańskich akcji.
Chociaż 30-dniowy okres sprzeciwu rozpoczyna się od daty otrzymania pisemnego zawiadomienia przez spółkę giełdową, 3 listopada niekoniecznie jest terminem dla wszystkich spółek na zgłoszenie sprzeciwu. Jednak dla OKXICE możliwość notowania 13 tokenów akcji jest już najlepszym możliwym wynikiem w obecnej sytuacji.
Czego obawiają się spółki giełdowe?
Dlaczego więc te spółki giełdowe są tak niechętne platformom zewnętrznym handlującym ich akcjami? W końcu na pozór tokenizacja akcji zapewnia spółkom giełdowym nowy kanał handlowy, który teoretycznie może rozszerzyć bazę inwestorów akcji, wydłużyć godziny handlu, a nawet zapewnić akcjom większą płynność. To także główny argument promowany przez rynek na rzecz tokenizacji akcji.
Jednak dla emitentów wzrost liczby kanałów handlowych niekoniecznie oznacza poprawę ekosystemu handlowego.
Z perspektywy platform zewnętrznych, takich jak OKXICE, im więcej tokenów akcji można notować, tym lepiej. Im bogatsze aktywa bazowe, tym lepiej można zaspokoić potrzeby inwestycyjne różnych użytkowników, a także łatwiej jest osiągnąć korzyści skali i przyciągnąć więcej kapitału i traderów. Jednak z perspektywy spółek giełdowych/emitentów uruchomienie handlu tokenami akcji w systemie handlowym, który nie podlega bezpośredniej kontroli i jest stosunkowo niezależny od tradycyjnych rynków papierów wartościowych, niesie ze sobą ryzyko znacznie większe niż korzyści.
Opierając się na sprzeciwach zgłoszonych dotychczas przez spółki giełdowe, główne obawy koncentrują się na trzech aspektach: fragmentacji cen i płynności, zmniejszonej widoczności zachowań handlowych oraz możliwości, że wyniki handlu na platformach zewnętrznych mogą z kolei zaszkodzić reputacji rynkowej emitenta.
Fragmentacja cen i płynności
Na tradycyjnych rynkach akcji handel daną akcją koncentruje się głównie na jej giełdzie notowania i powiązanych rynkach papierów wartościowych, a inwestorzy mogą obserwować zmiany cen, wolumenu i arkusza zleceń poprzez stosunkowo jednolity system danych rynkowych. Jeśli jednak platformy zewnętrzne również zaczną emitować i handlować odpowiednimi tokenami akcji, ta sama spółka może mieć jednocześnie wiele cen handlowych i danych o wolumenie.
Nawet jeśli cena tokenów akcji jest zakotwiczona w cenie akcji bazowej, nie oznacza to, że kwotowania po obu stronach zawsze pozostaną spójne. Gdy pojawią się różnice w godzinach handlu, głębokości bid-ask i efektywności arbitrażu na różnych rynkach, mogą wystąpić odchylenia cenowe między tokenem a akcją bazową.
Jednocześnie, w przypadku rynku akcji w USA, który ma największą na świecie „dominację kapitałową”, większość spółek giełdowych i emitentów jest z natury sceptyczna wobec poglądu, że tokeny akcji mogą przyciągnąć więcej inwestorów. Skłonni są wierzyć, że płynność akcji nie wzrośnie automatycznie tylko dlatego, że dodano kanał handlu on-chain, a nawet mogą wystąpić skutki niepożądane.
Jeśli popyt handlowy pierwotnie skoncentrowany na tradycyjnych rynkach papierów wartościowych zostanie przekierowany na wiele platform, może to doprowadzić do spadku głębokości arkusza zleceń i szerszych spreadów bid-ask na każdym rynku. Dla spółek giełdowych/emitentów ta fragmentacja płynności może ostatecznie osłabić efektywność odkrywania cen.
Stephen Wink, globalny współprzewodniczący Grupy Branżowej Fintech w Latham, wskazał, że jeśli wolumen obrotu takimi tokenami akcji jest niski, głównym zmartwieniem spółek giełdowych jest dyslokacja cen, która może wywierać presję na cenę akcji bazowych i wysyłać błędne sygnały do szerszego rynku.
Zmniejszona widoczność zachowań handlowych
Po drugie, spółki giełdowe obawiają się, że ich zrozumienie zachowań handlowych akcjami w czasie rzeczywistym zostanie zakłócone.
Tradycyjne rynki papierów wartościowych mają stosunkowo dojrzałe systemy ujawniania danych rynkowych i raportowania transakcji. Spółki giełdowe, inwestorzy i regulatorzy mogą obserwować ceny i wolumeny transakcji akcjami za pośrednictwem istniejących kanałów. Jednak gdy tokeny akcji są przedmiotem obrotu niezależnie na platformach zewnętrznych, dane te mogą nie być w pełni włączone do skonsolidowanego systemu danych rynkowych tradycyjnych rynków.
Jednak handel tokenami akcji na platformach zewnętrznych nie może być bezpośrednio włączony do systemu danych rynku papierów wartościowych, na którym pierwotnie polegają emitenci. Jeśli płynność rzeczywiście rozproszy się w przyszłości na te platformy, spółki giełdowe i emitenci mogą nie być w stanie dokładnie odzwierciedlić ogólnej sytuacji handlowej swoich papierów wartościowych na różnych platformach handlowych w ramach tego samego zestawu danych, w tym uchwycić skali obrotu, struktury uczestników i konkretnych zachowań.
Nasdaq, jako emitent, publicznie ogłosił wycofanie się z ram operacyjnych tokenizacji TSV, uznając, że ramy te osłabiłyby zdolność emitentów do pełnego, dokładnego i terminowego zrozumienia cen i zachowań handlowych własnych papierów wartościowych.
Zwiększone ryzyko reputacyjne
W ramach obecnej polityki wyłączenia innowacyjnego spółki giełdowe mają prawo do sprzeciwu dopiero po otrzymaniu pisemnego powiadomienia od platformy zewnętrznej. Jeśli nie zgłoszą sprzeciwu w ciągu 30 dni, oznacza to, że milcząco zgadzają się na notowanie tokenów akcji przez platformę zewnętrzną. Różni się to od przeszłości, gdy platformy kryptowalutowe notowały handel akcjami w USA poprzez struktury SPV lub bezpośrednio notowały wieczyste kontrakty na akcje w USA. Jeśli pojawią się problemy z tokenami/kontraktami akcji w USA, spółki giełdowe mogą zdystansować się, twierdząc, że nie wiedziały lub nie wyraziły zgody, ale jeśli pojawią się problemy z akcjami w TSV, spółki giełdowe jako milczący aprobujący z dużym prawdopodobieństwem poniosą część odpowiedzialności.
Na przykład, jeśli token akcji doświadczy ceny znacznie odbiegającej od akcji bazowej, a nawet nietypowych wahań, z powodu niewystarczającej płynności, ograniczonej głębokości animowania rynku lub własnych problemów technicznych i operacyjnych platformy, zwykli inwestorzy mogą nie rozróżniać starannie stosunku prawnego i mechanizmu handlowego między akcją a tokenem akcji, ale mogą bezpośrednio wiązać takie zachowanie cen z samą spółką giełdową.
W przypadku spółek giełdowych o dużej kapitalizacji rynkowej i szerokiej bazie inwestorów są one wyraźnie niechętne ponoszeniu dodatkowego ryzyka reputacyjnego tylko po to, by dodać kanał handlowy.
Istotą jest nadal konflikt interesów
Ale z drugiej strony, wszystkie powyższe problemy można rozwiązać jeden po drugim, pod warunkiem że spółki giełdowe i emitenci są skłonni współpracować z TSV. Opierając się na obecnej sytuacji, nie mają zamiaru współpracować, a fundamentalnym powodem jest brak zachęt.
Dla spółek giełdowych i emitentów zgoda na notowanie tokenów akcji przez platformy TSV, przy ponoszeniu wielu ryzyk, oferuje jedynie zachętę w postaci nowego kanału handlowego (o niepewnej skuteczności), podczas gdy korzyści takie jak prawa kontroli i podział przychodów (strony trzecie mogą przejąć płynność/opłaty) są zmonopolizowane przez TSV.
Dlatego zamiast wspierać TSV, spółki giełdowe lepiej same promowałyby lub wspierały ścieżkę tokenizacji akcji prowadzoną przez emitenta. Prawo do sprzeciwu w ramach polityki wyłączenia innowacyjnego amerykańskiej SEC ma zastosowanie tylko do tokenów tworzonych przez niepowiązane strony trzecie; tokeny tworzone przez samego emitenta lub jego agentów nie uruchamiają 30-dniowego okna sprzeciwu.
Nasdaq jest typowym przykładem. Chociaż wycofał się z ram operacyjnych tokenizacji TSV, energicznie promuje Nasdaq Equity Token. Poprzez współpracę z firmą macierzystą Kraken, Payward, i innymi, Nasdaq osiągnął tokenizację w ramach istniejących ram giełdowych i zapewnił ten sam CUSIP, tę samą księgę zleceń oraz rozliczenie poprzez pilotaż DTC z tradycyjnymi akcjami, pozwalając emitentom zachować kontrolę nad własnością, tożsamością inwestorów i procesami pełnomocnictw. Dyrektor generalna Nasdaq, Adena Friedman, stwierdziła w raporcie kwartalnym za III kwartał, że plan Nasdaq Equity Token ma zostać uruchomiony w pierwszej połowie 2027 roku.
Dlatego na arenie tokenizacji akcji tradycyjne siły rynkowe złożone ze spółek giełdowych i emitentów faktycznie weszły w konkurencję z wschodzącymi siłami rynkowymi złożonymi z firm kryptowalutowych. W ramach polityki wyłączenia innowacyjnego amerykańskiej SEC spółki giełdowe i emitenci staną się jednocześnie "graczami i sędziami". Dopóki spółki giełdowe aktywnie wykonują swoje prawo do sprzeciwu wobec tokenizacji przez strony trzecie, mogą chronić kontrolę i interesy, jednocześnie utrudniając działanie platformom handlu tokenami akcji stron trzecich.
Ta konfrontacja nie ogranicza się do przestrzeni akcji bazowych. W instrumentach pochodnych Wall Street i firmy kryptowalutowe również prowadzą zaciekłą konkurencję. 3 listopada amerykańska CFTC zatwierdziła notowanie i handel wieczystymi kontraktami na akcje amerykańskie na regulowanych giełdach amerykańskich. Gdy tylko polityka weszła w życie, tradycyjny obóz finansowy Wall Street, kierowany przez Citadel Securities i Chicago Board Options Exchange, szybko złożył pozew w sądzie federalnym. Podstawowym powodem jest obawa, że kontrakty wieczyste wpłyną na tradycyjny rynek opcji. (Powiązana lektura:USA historycznie zatwierdzają wieczyste kontrakty na akcje, giganci z Wall Street są zaniepokojeni)
Gdy regulacje nie są już największą przeszkodą, walka o dominację w tokenizacji akcji i tradycyjnej rewolucji finansowej może dopiero się rozpoczęła.
