Originalartikel vomBank Policy Institute (BPI, Bank Policy Institute; Autoren Laurence Bristow, Eva Funaki
Anmerkung der Redaktion: Dieser Artikel wurde aus einer Forschungsnotiz des BPI zusammengestellt. Das BPI ist eine Forschungsinstitution, die die US-Bankenbranche vertritt, und seine Schlussfolgerungen sind für Offshore-Stablecoins und krypto-besicherte Stablecoins ungünstig; Leser sollten sich dieser Haltung bewusst sein. Die Daten stammen vom 30. Juni 2026 und basieren auf Offenlegungen der Emittenten sowie Dune Analytics.
Am 18. Januar 2027 tritt der GENIUS Act offiziell in Kraft. Nach dem Gesetz müssen in den Vereinigten Staaten ausgegebene oder US-Nutzern angebotene „Payment Stablecoins“ vollständig mit hochliquiden Vermögenswerten besichert sein – US-Staatsanleihen mit einer Restlaufzeit von höchstens 93 Tagen, durch Treasuries besicherte Overnight-Reverse-Repurchase-Geschäfte, Bankeinlagen und andere qualifizierte Vermögenswerte.
Gemessen am Umlaufvolumen erfüllen unter den zehn größten Dollar-Stablecoins in den Vereinigten Staaten derzeit nur zwei die GENIUS-Anforderungen an die Reservestruktur, was 26 % des gesamten Umlaufvolumens entspricht. Zwei weitere werden voraussichtlich bald qualifiziert sein, was 2 % entspricht. Die übrigen 72 % qualifizieren sich nicht: 65 % davon sind offshore ausgegebene Stablecoins und 7 % sind krypto-besichert.
Dies sind die Schlussfolgerungen der neuesten Forschungsnotiz des BPI.
Stichprobe und Methodik
Das BPI wählte die zehn größten Dollar-Stablecoins nach Umlaufvolumen aus, die zusammen zum 30. Juni 2026 97 % des gesamten Marktumlaufs ausmachten. Die Daten zur Reservezusammensetzung stammen in der Regel aus den monatlichen Offenlegungen der Emittenten, wobei der größte, USDT, nur vierteljährlich offenlegt; die krypto-besicherten USDS und DAI beziehen Daten on-chain über Dune Analytics.
Diese zehn werden in drei Gruppen unterteilt: solche, die nach Inkrafttreten des Gesetzes dem GENIUS unterliegen, solche, die nicht unterliegen, weil sie offshore ausgegeben werden, und solche, die nicht unterliegen, weil sie krypto-besicherte Kredite als Reserven verwenden.
Die zehn größten Dollar-Stablecoins nach Kategorie gruppiert (Umlaufvolumen und Compliance-Status)
Die konformen 26 %: USDC und PYUSD
Vier der zehn werden innerhalb der Vereinigten Staaten ausgegeben und unterliegen nach Inkrafttreten des Gesetzes dem GENIUS. Zum Juni 2026 erfüllen Circle's USDC und Paxos's PYUSD bereits die Anforderungen an die Reservevermögenswerte; World Liberty's USD1 und Ripple's USD tun dies nicht – beide halten Geldmarktfonds, und diese Fonds enthalten Agency-Schulden und länger laufende US-Staatsanleihen.
USDC ist der größte inländische, mit einem Umlaufvolumen von über 73 Milliarden Dollar. Im Juli 2026 waren etwa 70 % seiner Reservevermögenswerte durch Treasuries besicherte Reverse-Repurchase-Geschäfte, wobei die restlichen 30 % etwa zu gleichen Teilen auf unversicherte Bankeinlagen und Treasury Bills entfielen.
Zeitreihe der Zusammensetzung der USDC-Reservevermögenswerte (mit Anmerkungen zu den Veränderungen rund um das Silicon Valley Bank-Ereignis 2023)
Die Reservestruktur von USDC wurde durch die Silicon-Valley-Bank-Krise Anfang 2023 umgestaltet. Ursprünglich bestanden ihre Reserven zu 85 % aus Treasury Bills plus 15 % aus nicht versicherten Bankeinlagen, wobei mehr als die Hälfte der Einlagen bei der Silicon Valley Bank gehalten wurde. Nachdem die Bank in Schwierigkeiten geraten war, begannen USDC-Inhaber, ihre Zahlungsfähigkeit in Frage zu stellen, und der Coin-Preis löste sich vom Dollar, fiel bis auf 87 Cent. Danach reduzierte Circle den Anteil an Treasury Bills und verlagerte sich auf Investitionen in Reverse-Repurchase-Geschäfte, die durch Treasuries besichert sind, um die Liquidität zu verbessern.
Der nicht konforme Großteil: Die Offshore-65 %
Die großen offshore ausgegebenen Stablecoins fallen nicht unter die Zuständigkeit des GENIUS-Gesetzes, und ihre Reservestrukturen entsprechen nicht den Anforderungen des Gesetzes.
Der größte ist USDT, derzeit der nach Umlaufmenge größte Stablecoin, dessen Betreibergesellschaft in El Salvador ansässig ist. Zum 30. Juni 2026 bestanden 61 % der USDT-Reserven aus US-Treasury Bills, 10 % aus Overnight-Reverse-Repos, die durch Treasuries besichert sind, und Bankeinlagen machten einen sehr geringen Anteil aus. Die übrigen Reservevermögenswerte bestehen aus Gold, börsennotierten Aktien, Bitcoin, besicherten Krediten, Termin-Reverse-Repo-Krediten und anderen Investitionen, deren Anteil auf 29 % gestiegen ist, und diese Anteile nehmen im Laufe der Zeit langsam zu.
Veränderungen in der Zusammensetzung der USDT-Reservevermögenswerte
USDT hat sich mehrfach vom Dollar gelöst: Im Oktober 2018 fiel es unter den Nennwert, als der Markt seine Reservevermögenswerte in Frage stellte; im November 2022 löste es sich erneut während des FTX-Zusammenbruchs und der Ansteckungsängste; im August 2023, während des „Krypto-Winters“, sank die Liquidität der Börsen und Rücknahmen auf Seiten von Tether wurden blockiert, und der Coin-Preis löste sich erneut vom Dollar.
Der zweitgrößte Offshore-Stablecoin, Global Dollar (USDG), wird von den Singapur- und Europa-Einheiten von Paxos ausgegeben. Zum 30. Juni 2026 bestand seine Reservezusammensetzung aus 53 % staatlichen Geldmarktfonds, 42 % Treasury Bills und 5 % Bankeinlagen. Diese Vermögenswerte sind an sich nicht risikoreich, aber staatliche Geldmarktfonds investieren in Treasury Bills und Bundeswertpapiere mit Laufzeiten von über 93 Tagen, sodass sie die GENIUS-Anforderungen nicht erfüllen. Kurz nach dem Start von USDG löste es sich im November 2024 aufgrund unzureichender Handelsliquidität vom Dollar.
Das GENIUS-Gesetz lässt auch einen Kanal für ausländische Emittenten von Zahlungs-Stablecoins offen: Sofern das US-Finanzministerium feststellt, dass das Regulierungsregime ihres Heimatlandes mit dem der Vereinigten Staaten vergleichbar ist, und der Emittent seine Fähigkeit nachweist, US-amerikanischen Rechtsanordnungen nachzukommen, dürfen sie Zahlungs-Stablecoins für US-Nutzer anbieten.
Die krypto-besicherten 7 %: USDS, DAI und USDe
Krypto-besicherte Stablecoins haben risikoreichere Reserveportfolios, hauptsächlich krypto-besicherte Kredite, und diese sind keine qualifizierten Reservevermögenswerte im Sinne von GENIUS, sodass nicht erwartet wird, dass sie Zahlungs-Stablecoins im Sinne des Gesetzes werden.
Die prominentesten davon sind USDS und DAI, beide ausgegeben von Sky Protocol, die zusammen den drittgrößten Stablecoin bilden, mit einem Umfang von nahezu 14 Milliarden Dollar.
Anders als Zahlungs-Stablecoins, die 1:1 durch reale Vermögenswerte besichert sind, hat USDS drei Prägewege: den direkten Umtausch von 1 USDC in 1 USDS; das Ausleihen von USDS gegen Krypto-Sicherheiten über Skys DeFi-Kreditprotokoll; und das Prägen durch verbundene Unternehmen von Sky – Sky stellt verbundenen Unternehmen USDS-Kreditlinien für Strategien wie krypto-besicherte Kredite oder tokenisierte reale Vermögenswerte zur Verfügung.
Zusammensetzung der USDS-Reservevermögenswerte (Juli 2025 bis Juni 2026)
Zum Juni 2026 bestanden die USDS-Reserven aus 42 % krypto-besicherten Krediten, 38 % Stablecoins und 20 % tokenisierten realen Vermögenswerten. Von den realen Vermögenswerten sind nahezu 90 % tokenisierte Fonds, die in kurzfristige US-Treasuries, Reverse-Repurchase-Geschäfte und hypothekenbesicherte Wertpapiere mit AAA-Rating investiert sind.
Ein weiterer krypto-besicherter Stablecoin ist USDe von Ethena Lab mit etwa 4 Milliarden US-Dollar Stand Juni 2026. USDe startete mit einer Hedgefonds-ähnlichen Basis-Trade-Strategie, passte seine Strategie jedoch nach sinkender Rentabilität des Basis-Trades und einem schweren Depeg im Oktober 2025 an; derzeit ist er durch eine Kombination aus tokenisierten Real-World-Assets, ertragbringenden Stablecoins und krypto-besicherten Krediten auf DeFi-Protokollen gedeckt.
Fazit: Compliance bedeutet nicht gleich kein Depeg
Die Anforderungen an Reservevermögen des GENIUS-Gesetzes sollen die Stabilität von Zahlungs-Stablecoins verbessern und die Wahrscheinlichkeit eines Depegs verringern. Doch nach derzeitigem Stand verfügen nur zwei der zehn größten Dollar-Stablecoins – 26 % des globalen Umlaufangebots – über Reserven, die den Anforderungen des Gesetzes entsprechen. Die Offshore-Stablecoins und krypto-besicherten Stablecoins, die den Großteil ausmachen, bleiben außerhalb des neuen Rechtsrahmens und halten deutlich riskantere Reserveportfolios.
Natürlich bedeutet die Erfüllung der GENIUS-Reserveanforderungen nicht, dass ein Stablecoin zwangsläufig seinen Wert halten wird – sowohl konforme als auch nicht konforme Stablecoins haben bereits Depegs erlebt und könnten in Zukunft erneut depeggen.
