Der VAE-Tokenisierungsprozess tritt in eine schwierigere Phase ein. Die Frage lautet nicht mehr, „ob Finanzanlagen auf die Blockchain gebracht werden können“, sondern ob, sobald diese Vermögenswerte tatsächlich on-chain sind, die verschiedenen Glieder einer Finanztransaktion koordiniert funktionieren können.
Stellen Sie sich einen Investor vor, der eine tokenisierte Anleihe oder einen Fonds kaufen möchte: Der Vermögenswert wird auf einer Chain ausgegeben, während die für die Zahlung verwendete digitale Währung in einem anderen Netzwerk läuft oder sogar im traditionellen Bankensystem verbleibt; gleichzeitig hat dieser Investor bereits eine Geschäftsbeziehung zu einer Bank, die die Identitätsprüfung der Kunden, die Zahlungsabwicklung übernimmt und möglicherweise Verwahrungs- und andere Dienstleistungen anbietet. Damit diese Transaktion reibungslos abgeschlossen werden kann, muss die Asset-Plattform die Zahlung anerkennen, das Abwicklungssystem den korrekten Betrag übertragen und die Bank in der Lage sein, den Investor zu verifizieren und die Transaktion unter klaren rechtlichen und operativen Vereinbarungen zu unterstützen. Alle drei müssen miteinander verbunden sein.
Genau dies ist der nächste Test für die Tokenisierung: der Übergang von der Digitalisierung eines einzelnen Vermögenswerts hin zu einem Finanzmarkt, in dem Vermögenswerte, Gelder und Institutionen tatsächlich interagieren können.
Das neu veröffentlichte Whitepaper der Dubai Financial Services Authority (DFSA), „Scaling Tokenization: The Road Ahead“, legt systematisch die Bedingungen dar, die für diesen Wandel erforderlich sind. Basierend auf strukturierten Interviews mit BlackRock, Ripple, Robinhood, Standard Chartered und Soter Insure sowie kombiniert mit regulatorischer und Marktforschung weist der Bericht darauf hin, dass viele Herausforderungen weit über „die Technologie der Ausgabe von Token“ selbst hinausgehen.
Seine Schlussfolgerung verweist auf eine größere Frage: Kann die VAE ihre zunehmend vielfältigen Initiativen im Bereich digitaler Vermögenswerte in eine vernetzte Finanzinfrastruktur umwandeln, die Banken, Institutionen und Investoren über den gesamten Transaktionslebenszyklus hinweg nutzen können?
Das fehlende Bindeglied zwischen Vermögenswerten und Geldern
Tokenisierung ermöglicht es Finanzanlagen, in Blockchain-Form zu existieren, was theoretisch flexiblere Emission, Übertragung und Abwicklung ermöglicht. Doch Vermögenswerte on-chain zu bringen, macht an sich noch keinen funktionierenden Finanzmarkt aus.
Jeder Kauf enthält zwei Seiten derselben Transaktion: die Übertragung des Vermögenswerts und die Übertragung der Zahlung. In traditionellen Märkten werden diese beiden Enden durch etablierte Institutionen, Zahlungssysteme und Abwicklungsvereinbarungen unterstützt; in tokenisierten Märkten können der Vermögenswert und die zu seinem Kauf verwendeten Gelder auf völlig unterschiedlichen Infrastrukturen existieren. Sie zu verbinden bedeutet nicht nur, eine technische Brücke zu bauen; alle Parteien müssen sich auch über die Zahlungsmethode, den Zeitpunkt des Eigentumsübergangs, darüber, welcher Datensatz maßgeblich ist, und darüber einigen, wie Probleme bei ihrem Auftreten behandelt werden.
Die DFSA identifiziert „die Integration von tokenisierten Vermögenswerten und digitaler Währung“ als eine Schlüsselbedingung für die Skalierung tokenisierter Finanzmärkte. Potenzielle Abwicklungsinstrumente umfassen regulierte Stablecoins, tokenisierte Einlagen von Geschäftsbanken und Zentralbankgeld für den Großhandel. Die drei bieten unterschiedliche Wege, um „Gelder on-chain zu bringen“: Stablecoins können auf öffentlichen Chains übertragen werden, tokenisierte Einlagen können es dem Geld von Geschäftsbanken ermöglichen, auf digitalen Plattformen zu zirkulieren, und Zentralbankgeld für den Großhandel bietet ein weiteres Abwicklungsparadigma für institutionelle Märkte.
Das Ziel ist nicht, mehr Formen digitaler Währung zu schaffen, sondern sicherzustellen, dass die in Transaktionen verwendeten Gelder glaubwürdig, zugänglich und mit der Infrastruktur kompatibel sind, die die Vermögenswerte verwaltet.
Dies ist besonders entscheidend für die atomare Abwicklung – bei der die Übertragung des Vermögenswerts und die entsprechende Zahlung gleichzeitig erfolgen, wodurch das Risiko verringert wird, dass eine Partei den Vermögenswert liefert, aber das Geld nicht erhält. Die DFSA warnt jedoch auch, dass Liquidität, Vorfinanzierung sowie die Rolle von Netting und zentralem Clearing berücksichtigt werden müssen. Wenn Teilnehmer große Geldbeträge binden müssen, um Transaktionen abzuschließen, bedeutet eine schnellere Abwicklung nicht automatisch einen effizienteren Markt. Die eigentliche Herausforderung besteht darin, Transaktionen zu verbessern, ohne neue operative oder Liquiditätsbeschränkungen zu schaffen.
Banken sind nicht zu umgehen, sondern zu „erweitern“
Selbst wenn sich tokenisierte Märkte entwickeln, bleiben Banken ein wichtiger Bestandteil von Transaktionen. Anleger sind möglicherweise nicht bereit, ihre bestehenden Bankbeziehungen aufzugeben, nur um einen digitalen Vermögenswert zu kaufen. Banken könnten nach wie vor die Institution sein, die den Kunden kennt, Identitätsprüfungen durchführt, Finanzierungskanäle bereitstellt und Zahlungen unterstützt; je nach Vereinbarung könnten sie auch die Verwahrung übernehmen oder Anleger mit regulierten Handelsplattformen verbinden.
Dies erfordert, dass tokenisierte Märkte die Fähigkeit besitzen, mit „den Institutionen, die Anleger bereits bedienen“, zu interoperieren.
Der DFSA-Bericht hebt Fortschritte bei der Migration traditionellen Bankgeldes in Blockchain-Umgebungen hervor. Beispielsweise hat JPMorgan Einlagen-Token ausgegeben, die Geschäftsbankeinlagen repräsentieren, und sein JPMD-Token wurde institutionellen Kunden im November 2025 im Base-Netzwerk von Coinbase zur Verfügung gestellt. Der Bericht erörtert auch die Erkundung digitaler Vermögensinfrastruktur und tokenisierter Sicherheiten durch etablierte Finanzinstitute, einschließlich Standard Chartered.
Diese Fälle zeigen, dass Banken ihre Dienstleistungen auf digitale Märkte ausweiten können, anstatt parallel zu ihnen zu operieren. Doch eine Bank mit einer On-Chain-Transaktion zu verbinden, ist weit mehr als „Geld zwischen Systemen fließen zu lassen“: Die Bank muss in der Lage sein, die Identität der Teilnehmer zu bestätigen, die Natur des Vermögenswerts und der Zahlung zu verstehen und zu bestimmen, wie ihre Verantwortlichkeiten gelten, wenn eine Transaktion mehrere Infrastrukturen umspannt.
Die Verwahrung ist ein weiterer entscheidender Aspekt dieser Beziehung. Einen Token zu halten, bedeutet nicht unbedingt, ein Wertpapier über eine traditionelle Verwahrungsvereinbarung zu halten. Institutionen benötigen Klarheit über das rechtliche Eigentum am Vermögenswert, die Kontrolle über private Schlüssel, die Trennung von Kundenvermögen und darüber, wie Vermögenswerte im Falle der Insolvenz eines Verwahrers oder Dienstleisters behandelt werden.
Die DFSA betont, dass institutionelle Verwahrung nicht bei „dem Schutz privater Schlüssel“ stehen bleiben darf; sie erfordert auch verlässliche Eigentumsaufzeichnungen, die Abstimmung zwischen On-Chain- und Off-Chain-Systemen, Governance-Vereinbarungen, Pläne zur Geschäftskontinuität und klare Prozesse für Unternehmensmaßnahmen, Protokolländerungen und Schlüsselwiederherstellung. Diese Schutzmaßnahmen sind wichtig, weil die Beziehung zwischen Anlegern und Banken nicht in dem Moment endet, in dem ein Vermögenswert on-chain bewegt wird; die Verantwortlichkeiten rund um den Vermögenswert müssen sich durch seinen gesamten Lebenszyklus ziehen.
Verschiedene Finanzsysteme müssen „dieselbe Sprache sprechen“
Selbst wenn Vermögenswerte, Zahlungsinstrumente und Banken jeweils funktionieren können, werden Transaktionen dennoch scheitern, wenn die zugrunde liegenden Systeme nicht kommunizieren können.
Tokenisierte Vermögenswerte wachsen gleichzeitig auf öffentlichen Chains, permissionierten Netzwerken und proprietären Plattformen von Finanzinstituten, was eine fragmentierte Umgebung schafft: Ein auf einem Netzwerk ausgegebener Vermögenswert ist möglicherweise für Anleger, Zahlungsdienstleister oder Verwahrer anderswo nicht reibungslos zugänglich. Die DFSA nennt dieses Risiko „digitale Inseln“. Wenn diese Umgebungen voneinander isoliert bleiben, könnte die Tokenisierung stattdessen die Fragmentierung replizieren, die sie beseitigen sollte, und Institutionen würden über mehrere Systeme mit begrenzter Kompatibilität hinweg kämpfen.
Technische Interoperabilität ist nur ein Teil der Gleichung. Standards wie ISO 20022, einheitliche Token-Formate, APIs und sichere Kommunikationsprotokolle können verschiedenen Systemen helfen, Informationen und Anweisungen auszutauschen. Die DFSA macht jedoch deutlich, dass Interoperabilität auch operative, rechtliche und regulatorische Dimensionen umfasst.
Beispielsweise kann ein Token den Vermögenswert selbst repräsentieren, der maßgebliche Eigentumsnachweis sein oder lediglich ein vertragliches Recht darstellen, das auf einen off-chain registrierten Vermögenswert verweist. Wenn das Off-Chain-Register der rechtlich maßgebliche Nachweis bleibt, müssen On-Chain-Transaktionen damit abgestimmt werden; die Parteien müssen auch klären, wann die Abwicklung endgültig ist, ob Transaktionen rückgängig gemacht werden können und wie Streitigkeiten oder operative Ausfälle behandelt werden. Diese Fragen werden noch komplizierter, wenn Transaktionen Institutionen in verschiedenen Jurisdiktionen betreffen – eine Übertragung, die technisch über zwei Chains hinweg funktioniert, ist immer noch unzureichend, wenn die mit dem Vermögenswert verbundenen Rechte nicht konsistent anerkannt werden können.
Die Chance der VAE: Die gesamte Transaktion verbinden
Genau hier liegt die Chance der VAE. Das Land hat eine große Anzahl von Digital-Asset-Firmen angezogen, regulatorische Rahmenwerke etabliert und traditionelle Finanzinstitute ermutigt, mit Blockchain-Unternehmen zu interagieren. Doch die nächste Phase wird nicht allein daran gemessen, wie viele tokenisierte Produkte ausgegeben wurden oder wie viele Plattformen auf dem Markt sind, sondern daran, ob diese verschiedenen Teilnehmer zusammenarbeiten können, um eine vollständige Finanztransaktion zu unterstützen.
Innerhalb des Dubai International Financial Centre (DIFC) bilden das 2021 eingerichtete Digital Economy Court und das 2024 eingeführte Digital Assets Law einen Teil der im DFSA-Bericht identifizierten rechtlichen Grundlage. Der Bericht stellt außerdem fest, dass die internationale Finanzgemeinschaft des DIFC voraussichtlich zu einer Plattform werden soll, die Institutionen, Technologieanbieter, Investoren, Regulierungsbehörden und Standardsetzer zusammenbringt.
Diese „Konvergenz“-Rolle ist besonders wichtig, weil keine einzelne Institution allein einen vernetzten tokenisierten Markt aufbauen kann: Emittenten von Vermögenswerten benötigen Plattformen, um Produkte zu schaffen und zu vertreiben, Investoren benötigen vertraute und verlässliche Zugangskanäle, Banken müssen Kundenbeziehungen und Zahlungsdienste mit der Infrastruktur für digitale Vermögenswerte verbinden, Verwahrstellen müssen Bestände schützen und verlässliche Aufzeichnungen führen, und Anbieter digitaler Währungen benötigen Abwicklungsinstrumente, die mit Netzwerken für den Handel mit Vermögenswerten interagieren können. Die Herausforderung der VAE besteht darin, ein Umfeld zu schaffen, in dem diese Teilnehmer unter klaren rechtlichen, regulatorischen und operativen Erwartungen koordiniert handeln können.
Dies bedeutet auch, über Grenzen hinauszublicken. Tokenisierte Märkte werden wahrscheinlich Vermögenswerte, Investoren und Dienstleister umfassen, die grenzüberschreitend tätig sind. Die DFSA erkennt an, dass eine detaillierte regulatorische Harmonisierung kurzfristig nicht einfach zu erreichen ist, doch größere Konsistenz bei rechtlichen, operativen und technischen Standards kann die Fragmentierung verringern und die grenzüberschreitende Teilnahme berechenbarer machen. Für ein internationales Finanzzentrum kann die Fähigkeit, verschiedene Systeme und Jurisdiktionen zu verbinden, ebenso wichtig sein wie die Fähigkeit, neue Unternehmen für digitale Vermögenswerte anzuziehen.
Der kommerzielle Test: Werden Investoren es tatsächlich nutzen?
Es gibt außerdem ein Problem, das nicht durch Infrastruktur gelöst werden kann: die Nachfrage.
Selbst wenn ein tokenisierter Vermögenswert technisch solide ist, eine klare rechtliche Struktur hat und von Banken unterstützt wird, benötigt er dennoch Investoren, Handelsaktivität und ausreichende Liquidität, um ein tragfähiger Markt zu werden.
Die DFSA nennt dies das „Kaltstart“-Problem. Traditionelle Finanzmärkte verfügen bereits über etablierte Teilnehmer, Abwicklungsprozesse und Infrastruktur, und eine einzelne Institution hat keinen Anreiz, auf ein neues System umzusteigen – es sei denn, das neue System bietet messbare Vorteile und genügend andere Teilnehmer sind bereits bereit, es zu nutzen. Genau deshalb ist die „Verbindung von Vermögenswerten, Fonds und Banken“ kommerziell ebenso wichtig wie technisch: Wenn Investoren nicht über vertraute Finanzbeziehungen auf tokenisierte Produkte zugreifen können, wenn Zahlungen umständliche Übertragungen über mehrere Netzwerke erfordern und wenn Vermögenswerte plattformübergreifend schwer handelbar sind, bleiben die potenziellen Effizienzgewinne begrenzt.
Netzwerkeffekte sind entscheidend. Emittenten, Investoren, Banken, Verwahrstellen, Handelsplätze und Abwicklungsdienstleister müssen gemeinsam wachsen; mit steigender Teilnahme nimmt der Wert des Marktes für jede Partei zu. Ohne Teilnahme kann selbst die fortschrittlichste Technologieplattform zu einem isolierten Projekt werden. Die Analyse der DFSA deutet zudem darauf hin, dass der Markt ein Gleichgewicht zwischen schnellerer, flexiblerer Abwicklung und den Liquiditätsbedürfnissen der Teilnehmer finden muss: Rund-um-die-Uhr-Infrastruktur hat zwar Vorteile, muss aber gegen die für den Handel erforderlichen Mittel sowie die bestehenden Effizienzen von Netting und zentralem Clearing abgewogen werden.
Letztlich werden Institutionen die Tokenisierung erst dann in großem Umfang übernehmen, wenn sie Finanzaktivitäten zugänglicher, effizienter oder kommerziell attraktiver macht.
Von „vernetzter Infrastruktur“ zu „nutzbaren Märkten“
Dieses Whitepaper schreibt kein bestimmtes Technologie-, Regulierungs- oder Geschäftsmodell vor, sondern untersucht, welche Bedingungen ein verantwortungsvolles Wachstum unterstützen können, und erkennt dabei an, dass der Markt weiterhin fragmentiert ist und dass verschiedene Institutionen und Jurisdiktionen unterschiedliche Wege einschlagen können.
Der Bericht warnt außerdem davor, dass größere Konnektivität neue Risiken mit sich bringt. Während tokenisierte Märkte enger mit der traditionellen Finanzwelt verknüpft werden, können Abhängigkeiten zwischen Verwahrstellen, Abwicklungsdienstleistern, Smart Contracts, Cloud-Diensten und Blockchain-Cross-Chain-Bridges neue Kanäle für operative Störungen oder die Übertragung von Finanzstress schaffen. Der Bericht ist der Auffassung, dass die Branche in der aktuellen Größenordnung noch kein wesentliches Risiko für die Finanzstabilität darstellen dürfte, doch mit zunehmender Vernetzung der Tokenisierung und ihrer breiteren Nutzung für Handel, Abwicklung, Sicherheiten und Finanzierung könnten sich ihre Auswirkungen ausweiten.
Für die VAE bedeutet dies, dass die nächste Phase weit über das „Bringen von Vermögenswerten auf die Blockchain“ hinausgeht und sicherstellen muss, dass die gesamte Transaktion funktioniert: Können Investoren tokenisierte Produkte über zugängliche und vertrauenswürdige Finanzkanäle kaufen? Kann die Bank, die diesen Investor betreut, eine Verbindung zur Plattform für die Emission von Vermögenswerten herstellen? Können Zahlungen selbst dann mit verlässlichem digitalem Geld abgeschlossen werden, wenn der Vermögenswert und das Abwicklungsinstrument auf unterschiedlichen Netzwerken liegen? Kann das Eigentum bestätigt, die Verwahrung aufrechterhalten und die Abwicklung unter klaren rechtlichen Vereinbarungen anerkannt werden?
Diese Fragen werden entscheiden, ob die Tokenisierung von isolierten Projekten zu einem tatsächlich funktionierenden Finanzmarkt übergehen kann. Die VAE haben die Möglichkeit, diese Verbindung mitzugestalten, indem sie die erforderlichen Institutionen, Infrastrukturanbieter und Regulierungsrahmen zusammenbringen. Der eigentliche Test besteht darin, ob Anleger nahtlos zwischen Vermögenswerten, Fonds und Banken wechseln können, ohne durch die Grenzen zwischen ihren jeweiligen Systemen blockiert zu werden.
Der nächste Durchbruch bei der Tokenisierung ist möglicherweise nicht ein weiterer digitaler Vermögenswert, sondern vielmehr die Schaffung eines wirklich integrierten Finanzsystems rund um diesen Vermögenswert.
