TL;DR
·Intel wycofał się o około 36% od szczytu z czerwca, zbliżając się do ceny docelowej JPMorgan wynoszącej 85 dolarów, co stało się bezpośrednim czynnikiem wyzwalającym tę podwyżkę ratingu.
·Po objęciu stanowiska przez Lip-Bu Tana nastąpiła poprawa w podstawowej działalności obliczeniowej, procesach produkcyjnych i realizacji strategii, ale udział w rynku może nadal spadać.
·Centra danych stały się ważnym źródłem zysku, a popyt na CPU generowany przez agentową AI jest kluczowym argumentem JPMorgan za wzrostem zysków.
·Postęp w technologii produkcji wciąż czeka na przełożenie na zewnętrzne zamówienia, a komercyjna weryfikacja działalności odlewniczej Intela jest wciąż na wczesnym etapie.
·Działalność w zakresie układów na zamówienie oferuje nowe możliwości przychodowe, ale ciągłe inwestycje firmy mogą nadal wywierać presję na finansowanie i rozwodnienie akcji.
·JPMorgan przewiduje, że zyski Intela będą nadal rosły, ale utrzymuje neutralny rating, czekając na więcej dowodów ze strony planu produktowego, zamówień klientów i przepływów pieniężnych.
·Utrzymywana przez JPMorgan od blisko czterech lat ocena niedoważania Intela właśnie przechodzi punkt zwrotny.
W raporcie z 18 października JPMorgan podniósł rating Intela z niedoważania do neutralnego, podając cenę docelową na grudzień 2027 roku wynoszącą 85 dolarów. W oparciu o podaną w raporcie cenę zamknięcia z 16 października wynoszącą 89,85 dolarów, cena docelowa jest nadal o około 5% niższa.
Ta różnica pokazuje, że sednem tej podwyżki jest to, że po spadku kursu akcji ryzyko i zwrot stały się bardziej zrównoważone. Realizacja operacyjna Intela się poprawia, ale do zakończenia transformacji, która wymaga wielu lat, pozostaje jeszcze długa droga.
Spadek wchłonął część ryzyka, wycena wciąż wymaga realizacji zysków
JPMorgan wskazuje, że kurs akcji Intela wycofał się o około 36% od szczytu z czerwca, przekraczając spadek konkurentów z tego samego okresu wynoszący około 20% do 25%. Część czynników, które wcześniej uzasadniały ostrożne stanowisko, stopniowo znajduje odzwierciedlenie w kursie akcji.
Presja konkurencyjna z ostatnich lat jest bardzo wyraźna. Od obniżenia ratingu przez JPMorgan w listopadzie 2022 roku udział Intela w przychodach na rynku serwerowych procesorów x86 spadł z 77% do 53%, a udział w rynku procesorów PC spadł z 81% do 68%. Bank przewiduje, że w kolejnych kwartałach udział może nadal spadać, szczególnie w segmencie serwerów.
Jednak niedawne korekty zmniejszyły również wcześniejszą premię wycenową Intela względem konkurentów. Przy prognozowanym przez JPMorgan skorygowanym zysku na akcję w 2028 roku wynoszącym 3,60 dolarów, obecny wskaźnik cena/zysk Intela wynosi około 25 razy, zbliżając się do stosowanego przez bank poziomu wyceny konkurentów wynoszącego 24 razy.
Cena docelowa JPMorgan wynosząca 85 dolarów jest właśnie wynikiem pomnożenia prognozowanego zysku na akcję w 2028 roku przez około 24-krotność wskaźnika cena/zysk. Oznacza to, że nawet po wyraźnym wycofaniu kursu akcji obecna wycena wciąż opiera się na ciągłej poprawie przyszłych zysków.
Rozwodnienie akcji było również wcześniej ważną presją. W raporcie podano, że liczba akcji w obrocie Intela wzrosła z około 4,4 miliarda rok temu do około 5,1 miliarda. JPMorgan uważa, że wpływ rozwodnienia z poprzedniej rundy finansowania został zasadniczo włączony do podstawy wyceny i obliczeń zysków, a ryzyko dalszego dużego rozwodnienia jest również stopniowo wyceniane przez rynek.
Jednak wycenienie ryzyka nie oznacza, że potrzeba finansowania zniknęła.
Poprawa realizacji, centra danych kluczem do odbudowy zysków
Ważniejsza niż zmiana wyceny jest rosnąca wiara JPMorgan w realizację operacyjną pod przewodnictwem Lip-Bu Tana.
W podstawowej działalności obliczeniowej segment centrów danych i sztucznej inteligencji (DCAI) stał się największym źródłem zysku Intela. Według raportu, w drugim kwartale 2026 roku zysk operacyjny tego segmentu osiągnął 2,5 miliarda dolarów, po raz pierwszy przewyższając działalność kliencką.
JPMorgan wskazuje, że podaż procesorów serwerowych Granite Rapids jest napięta, a długoterminowe umowy z klientami, w tym z Google, rozciągają widoczność popytu do 2027 roku. Zapewnia to wsparcie dla przyszłych przychodów i zysków firmy.
Zmiany w popycie na AI są również ważną częścią oceny banku. JPMorgan uważa, że obciążenia agentowej AI (Agentic AI) charakteryzują się wysokim popytem na CPU. Przy takiej ocenie, wpływ inwestycji w infrastrukturę AI na Intela może się uwidocznić poprzez działalność w zakresie procesorów serwerowych.
Mimo niedawnych obaw rynku o trwałość wydatków na infrastrukturę AI, JPMorgan nadal przewiduje, że wzrost popytu na agentową AI i napięta podaż zaawansowanych układów będą napędzać dalsze podwyższanie prognoz zysków Intela w nadchodzącym sezonie wyników i w 2027 roku. Prognoza banku dotycząca zysku na akcję w 2028 roku jest o około 15% wyższa od konsensusu rynkowego.
Działalność kliencka przedstawia inną dynamikę. Według raportu, komputery AI PC stanowią już około dwóch trzecich portfolio produktów klienckich Intela, a korzystne średnie ceny sprzedaży i struktura produktów wspierają wyniki działalności. Jednak wzrost cen pamięci podnosi koszty materiałowe całych urządzeń, co może w drugiej połowie 2026 roku i w 2027 roku ograniczać sprzedaż komputerów PC.
Dlatego to, czy poprawa struktury produktów zdoła zrównoważyć presję na popyt końcowy, pozostaje ważnym punktem obserwacji w działalności klienckiej.
Postęp w produkcji wzmacnia zaufanie, odlewnia wciąż brak weryfikacji skali
Działalność produkcyjna jest jednym z obszarów, w których poprawa oceny JPMorgan jest najbardziej widoczna.
Raport podaje, że 18A-P weszło w fazę próbnej produkcji ryzykownej, a 14A ma wejść do masowej produkcji w 2028 roku, z celem próbnej produkcji ryzykownej w drugiej połowie 2027 roku. JPMorgan wskazuje również, że wydajność, kompatybilność procesów i reguł projektowych oraz zdolności zaawansowanego pakowania uległy wyraźnej poprawie.
W szczególności zaległe zamówienia na zaawansowane pakowanie EMIB-T gromadzą podstawy dla zwiększania mocy produkcyjnych w 2027 roku. Dla JPMorgan te zmiany wzmocniły zaufanie do stabilizacji podstaw technologicznych produkcji Intela.
Jednak od postępu technologicznego do wygenerowania zewnętrznych przychodów na skalę pozostaje wyraźny dystans.
Według raportu, zewnętrzna działalność odlewnicza Intela w pierwszej połowie 2026 roku miała roczny przychód wynoszący zaledwie blisko 1 miliard dolarów. JPMorgan zestawia to z rocznym całkowitym przychodem TSMC w tym samym okresie wynoszącym około 150 miliardów dolarów, aby ukazać różnicę skali między obiema firmami. Zakresy działalności obu firm nie są całkowicie tożsame, ale niewielka skala zewnętrznych przychodów odlewniczych Intela pozostaje ważnym powodem ostrożnego stanowiska banku.
Kluczowe w przyszłości jest to, czy Intel zdoła pozyskać ważnego zewnętrznego klienta w zakresie zaawansowanych procesów technologicznych i przełożyć postęp technologiczny na stałe zamówienia. JPMorgan uważa, że pozyskanie nazwanego kluczowego klienta pomoże zweryfikować opłacalność ekonomiczną działalności odlewniczej oraz perspektywy zwrotu z ciągłych inwestycji kapitałowych.
Działalność w zakresie układów na zamówienie oferuje kolejną ścieżkę wzrostu. Raport podaje, że roczny przychód z działalności usług ASIC Intela zbliża się do 2 miliardów dolarów, co stanowi około trzykrotność poziomu z analogicznego okresu rok wcześniej, i ma szansę dalej zbliżyć się do 4 miliardów dolarów.
ASIC to układ scalony przeznaczony do określonych zastosowań, który można zaprojektować pod kątem konkretnych zadań. W miarę jak duzi dostawcy chmury zwiększają inwestycje w układy na zamówienie, JPMorgan uważa, że Intel może połączyć własną własność intelektualną w zakresie układów, zdolności projektowania systemów na chipie i zdolności produkcyjne, aby pozyskać więcej możliwości biznesowych.
Jednak perspektywy przychodowe wciąż wymagają stopniowej realizacji wygranych projektów i projektów klienckich. Bank wymienia pozyskanie nowego dużego klienta z branży chmury lub laboratorium AI jako ważny przyszły czynnik wzrostowy.
Po odbiciu zysków przepływy pieniężne wciąż stanowią wyzwanie
Prognozy finansowe JPMorgan przedstawiają ścieżkę stale rosnących zysków: przychody Intela mają wzrosnąć z około 63,3 miliarda dolarów w 2026 roku do 77,7 miliarda dolarów w 2027 roku i osiągnąć 94,3 miliarda dolarów w 2028 roku; skorygowany zysk na akcję ma wynieść odpowiednio 1,58, 2,44 i 3,60 dolarów.
Jednak między odbudową zysków a dodatnimi przepływami pieniężnymi wciąż istnieje różnica czasowa.
Zgodnie z prognozami raportu, przepływy pieniężne z działalności operacyjnej Intela w 2026 roku wyniosą około 19 miliardów dolarów, nakłady inwestycyjne około 19,2 miliarda dolarów, a wolne przepływy pieniężne pozostaną nieznacznie ujemne. Do 2027 roku przepływy pieniężne z działalności operacyjnej mają wzrosnąć do około 22,5 miliarda dolarów, ale nakłady inwestycyjne wzrosną dalej do 26 miliardów dolarów, a luka w wolnych przepływach pieniężnych powiększy się do około 3,5 miliarda dolarów.
Dopiero w 2028 roku JPMorgan przewiduje dodatnie wolne przepływy pieniężne firmy, wynoszące około 8,2 miliarda dolarów.
To wyjaśnia, dlaczego poprawa operacyjna wciąż nie wystarcza, by bank wydał bardziej pozytywny rating. Budowa zdolności produkcyjnych stale pochłania gotówkę, a raport cytuje wypowiedź kierownictwa, że wolne przepływy pieniężne w 2027 roku będą „bardziej wymagające”, a firma może potrzebować ponownie wejść na rynek kapitałowy w celu pozyskania finansowania.
Jeśli nowe finansowanie wiązałoby się z emisją akcji, obecni akcjonariusze mogliby nadal doświadczyć dalszego rozwodnienia.
JPMorgan czeka również na kilka kluczowych weryfikacji: czy plan produktowy CPU dla centrów danych będzie nadal realizowany, czy uda się ustabilizować udział w rynku w obliczu konkurencji z AMD, czy układy AI i produkty do wnioskowania pozyskają więcej zamówień oraz czy zewnętrzni klienci odlewni wygenerują istotne przychody. Wzmocnienie zdolności sieciowych centrów danych jest również kierunkiem, na który bank zwraca uwagę.
Intel dostarczył już więcej dowodów na poprawę realizacji, a wycofanie kursu akcji zmniejszyło również część wcześniejszej presji na wycenę. Jednak przejście od neutralnego do bardziej optymistycznego nastawienia wymaga wspólnego potwierdzenia przez klientów, udział w rynku i przepływy pieniężne, że ta wieloletnia transformacja przynosi zrównoważone zwroty.
