O processo de tokenização dos Emirados Árabes Unidos está entrando em uma fase mais difícil. A questão já não é "se os ativos financeiros podem ser transferidos para a blockchain", mas se, uma vez que esses ativos estejam verdadeiramente on-chain, os diversos elos de uma transação financeira podem operar de forma coordenada.
Imagine um investidor que deseja comprar um título ou fundo tokenizado: o ativo é emitido em uma cadeia, enquanto a moeda digital usada para pagamento roda em outra rede, ou até mesmo permanece dentro do sistema bancário tradicional; ao mesmo tempo, esse investidor já possui um relacionamento comercial com um banco que realiza verificação de identidade do cliente, processamento de pagamentos e pode fornecer custódia e outros serviços. Para que essa transação seja concluída sem problemas, a plataforma de ativos deve reconhecer o pagamento, o sistema de liquidação deve transferir o valor correto, e o banco deve ser capaz de verificar o investidor e apoiar a transação sob arranjos legais e operacionais claros. Todos os três devem estar conectados.
Este é precisamente o próximo teste para a tokenização: passar da digitalização de um único ativo em direção a um mercado financeiro no qual ativos, fundos e instituições possam verdadeiramente interagir.
O white paper recém-lançado pela Autoridade de Serviços Financeiros de Dubai (DFSA), "Scaling Tokenization: The Road Ahead", expõe sistematicamente as condições necessárias para essa transformação. Com base em entrevistas estruturadas com BlackRock, Ripple, Robinhood, Standard Chartered e Soter Insure, combinadas com pesquisa regulatória e de mercado, o relatório aponta que muitos desafios vão muito além da "tecnologia de emissão de tokens" em si.
Sua conclusão aponta para uma questão maior: pode os Emirados Árabes Unidos transformar suas iniciativas de ativos digitais cada vez mais ricas em infraestrutura financeira interconectada que bancos, instituições e investidores possam usar em todo o ciclo de vida da transação?
O Elo Perdido Entre Ativos e Fundos
A tokenização permite que ativos financeiros existam na forma de blockchain, teoricamente possibilitando emissão, transferência e liquidação mais flexíveis. Mas colocar ativos on-chain não equivale, por si só, a um mercado financeiro funcional.
Toda compra contém dois lados da mesma transação: a transferência do ativo e a transferência do pagamento. Nos mercados tradicionais, essas duas pontas são sustentadas por instituições maduras, sistemas de pagamento e arranjos de liquidação; nos mercados tokenizados, o ativo e os fundos usados para comprá-lo podem existir em infraestruturas completamente diferentes. Conectá-los não é apenas construir uma ponte técnica; todas as partes também devem concordar sobre o método de pagamento, quando a propriedade é transferida, qual registro é autoritativo e como os problemas são tratados quando surgem.
A DFSA identifica "a integração de ativos tokenizados e moeda digital" como uma condição-chave para escalar mercados financeiros tokenizados. Os instrumentos de liquidação potenciais incluem stablecoins regulamentadas, depósitos bancários comerciais tokenizados e moeda de banco central de atacado. Os três fornecem caminhos diferentes para "trazer fundos on-chain": stablecoins podem ser transferidas em cadeias públicas, depósitos tokenizados podem permitir que a moeda de bancos comerciais circule em plataformas digitais, e a moeda de banco central de atacado fornece outro paradigma de liquidação para mercados institucionais.
O objetivo não é criar mais formas de moeda digital, mas garantir que os fundos usados nas transações sejam confiáveis, acessíveis e compatíveis com a infraestrutura que lida com os ativos.
Isso é especialmente crítico para a liquidação atômica — em que a transferência do ativo e o pagamento correspondente ocorrem simultaneamente, reduzindo o risco de que uma parte entregue o ativo mas não receba o dinheiro. Mas a DFSA também adverte que liquidez, pré-financiamento e o papel da compensação e da câmara de compensação central devem ser considerados. Se os participantes precisam bloquear grandes quantias de fundos para concluir transações, uma liquidação mais rápida não equivale automaticamente a um mercado mais eficiente. O verdadeiro desafio é melhorar as transações sem criar novas restrições operacionais ou de liquidez.
Os bancos não devem ser contornados, mas "estendidos"
Mesmo que os mercados tokenizados se desenvolvam, os bancos continuam sendo uma parte importante das transações. Os investidores podem não estar dispostos a abrir mão de seus relacionamentos bancários existentes apenas para comprar um ativo digital. Os bancos ainda podem ser a instituição que conhece o cliente, realiza verificações de identidade, fornece canais de financiamento e apoia pagamentos; dependendo do arranjo, também podem fornecer custódia ou conectar investidores a plataformas de negociação regulamentadas.
Isso exige que os mercados tokenizados tenham a capacidade de interoperar com "as instituições que já atendem os investidores".
O relatório da DFSA destaca o progresso na migração do dinheiro bancário tradicional para ambientes de blockchain. Por exemplo, o JPMorgan emitiu tokens de depósito que representam depósitos de bancos comerciais, e seu token JPMD foi disponibilizado a clientes institucionais na rede Base da Coinbase em novembro de 2025. O relatório também discute a exploração de infraestrutura de ativos digitais e garantias tokenizadas por instituições financeiras estabelecidas, incluindo o Standard Chartered.
Esses casos mostram que os bancos podem estender seus serviços aos mercados digitais em vez de operar em paralelo a eles. Mas conectar um banco a uma transação on-chain é muito mais do que "deixar o dinheiro fluir entre sistemas": o banco precisa ser capaz de confirmar a identidade dos participantes, entender a natureza do ativo e do pagamento e determinar como suas responsabilidades se aplicam quando uma transação abrange múltiplas infraestruturas.
A custódia é outro aspecto crucial desse relacionamento. Manter um token não equivale necessariamente a manter um valor mobiliário por meio de um arranjo de custódia tradicional. As instituições precisam de clareza sobre a propriedade legal do ativo, o controle das chaves privadas, a segregação dos ativos dos clientes e como os ativos são tratados em caso de insolvência de um custodiante ou provedor de serviços.
A DFSA enfatiza que a custódia de nível institucional não pode parar na "proteção das chaves privadas"; ela também exige registros de propriedade confiáveis, reconciliação entre sistemas on-chain e off-chain, arranjos de governança, planejamento de continuidade de negócios e processos claros para ações corporativas, mudanças de protocolo e recuperação de chaves. Essas salvaguardas são importantes porque o relacionamento entre investidores e bancos não termina no momento em que um ativo se move on-chain; as responsabilidades em torno do ativo devem permear todo o seu ciclo de vida.
Diferentes sistemas financeiros devem "falar a mesma língua"
Mesmo que ativos, instrumentos de pagamento e bancos possam funcionar individualmente, as transações ainda falharão se os sistemas subjacentes não conseguirem se comunicar.
Os ativos tokenizados estão crescendo simultaneamente em chains públicas, redes permissionadas e plataformas proprietárias de instituições financeiras, criando um ambiente fragmentado: um ativo emitido em uma rede pode não ser acessível de forma fluida a investidores, provedores de serviços de pagamento ou custodiantes em outros lugares. A DFSA chama esse risco de "ilhas digitais". Se esses ambientes permanecerem isolados uns dos outros, a tokenização pode, em vez disso, replicar a fragmentação que deveria eliminar, deixando as instituições lutando em múltiplos sistemas com compatibilidade limitada.
A interoperabilidade técnica é apenas parte da equação. Padrões como ISO 20022, formatos de token unificados, APIs e protocolos de comunicação seguros podem ajudar diferentes sistemas a trocar informações e instruções. Mas a DFSA deixa claro que a interoperabilidade também inclui dimensões operacionais, legais e regulatórias.
Por exemplo, um token pode representar o próprio ativo, pode ser o registro autoritativo de propriedade ou pode ser meramente um direito contratual que aponta para um ativo registrado off-chain. Se o registro off-chain permanecer como o registro legalmente autoritativo, as transações on-chain devem ser reconciliadas com ele; as partes também devem esclarecer quando a liquidação é final, se as transações podem ser revertidas e como disputas ou falhas operacionais são tratadas. Essas questões se tornam ainda mais complicadas quando as transações envolvem instituições em diferentes jurisdições — uma transferência que tecnicamente funciona entre duas chains ainda é insuficiente se os direitos legais vinculados ao ativo não puderem ser reconhecidos de forma consistente.
A oportunidade dos Emirados Árabes Unidos: conectar toda a transação
É exatamente aí que reside a oportunidade dos Emirados Árabes Unidos. O país atraiu um grande número de empresas de ativos digitais, estabeleceu estruturas regulatórias e incentivou instituições financeiras tradicionais a interagir com empresas de blockchain. Mas a próxima etapa não será medida apenas por quantos produtos tokenizados foram emitidos ou quantas plataformas estão no mercado, mas por se esses diferentes participantes podem trabalhar juntos para apoiar uma transação financeira completa.
Dentro do Centro Financeiro Internacional de Dubai (DIFC), o Tribunal da Economia Digital, estabelecido em 2021, e a Lei de Ativos Digitais, introduzida em 2024, fazem parte da base jurídica identificada no relatório da DFSA. O relatório também observa que se espera que a comunidade financeira internacional do DIFC se torne uma plataforma que reúna instituições, fornecedores de tecnologia, investidores, reguladores e definidores de padrões.
Esse papel de "convocador" é especialmente importante porque nenhuma instituição isolada pode construir sozinha um mercado tokenizado interconectado: os emissores de ativos precisam de plataformas para criar e distribuir produtos, os investidores precisam de canais de acesso familiares e confiáveis, os bancos precisam conectar relacionamentos com clientes e serviços de pagamento à infraestrutura de ativos digitais, os custodiantes devem proteger as participações e manter registros confiáveis, e os provedores de moeda digital precisam de instrumentos de liquidação que possam interagir com redes de negociação de ativos. O desafio dos Emirados Árabes Unidos é criar um ambiente no qual esses participantes possam atuar de forma coordenada sob expectativas legais, regulatórias e operacionais claras.
Isso também significa olhar além das fronteiras. É provável que os mercados tokenizados envolvam ativos, investidores e prestadores de serviços que operam além das fronteiras. A DFSA reconhece que alcançar uma harmonização regulatória detalhada no curto prazo não é fácil, mas uma maior consistência em padrões legais, operacionais e técnicos pode reduzir a fragmentação e tornar a participação transfronteiriça mais previsível. Para um centro financeiro internacional, a capacidade de conectar diferentes sistemas e jurisdições pode ser tão importante quanto a capacidade de atrair novas empresas de ativos digitais.
O Teste Comercial: Os Investidores Realmente o Utilizarão?
Há também um problema que não pode ser resolvido pela infraestrutura: a demanda.
Mesmo que um ativo tokenizado seja tecnicamente sólido, tenha uma estrutura legal clara e seja apoiado por bancos, ele ainda precisa de investidores, atividade de negociação e liquidez suficiente para se tornar um mercado viável.
A DFSA chama isso de problema do "arranque a frio". Os mercados financeiros tradicionais já têm participantes maduros, processos de liquidação e infraestrutura, e uma única instituição não tem incentivo para migrar para um novo sistema — a menos que o novo sistema ofereça benefícios mensuráveis e que suficientes outros participantes já estejam preparados para usá-lo. É precisamente por isso que "conectar ativos, fundos e bancos" é tão importante comercialmente quanto tecnicamente: se os investidores não puderem acessar produtos tokenizados por meio de relacionamentos financeiros familiares, se os pagamentos exigirem transferências complicadas entre múltiplas redes e se os ativos forem difíceis de negociar entre plataformas, os ganhos potenciais de eficiência permanecerão limitados.
Os efeitos de rede são cruciais. Emissores, investidores, bancos, custodiantes, locais de negociação e prestadores de serviços de liquidação precisam crescer juntos; à medida que a participação aumenta, o valor do mercado para cada parte aumenta. Sem participação, até mesmo a plataforma tecnológica mais avançada pode se tornar um projeto isolado. A análise da DFSA também sugere que o mercado deve encontrar um equilíbrio entre uma liquidação mais rápida e flexível e as necessidades de liquidez dos participantes: embora a infraestrutura de funcionamento contínuo tenha vantagens, ela deve ser ponderada em relação aos fundos necessários para a negociação, bem como às eficiências existentes da compensação multilateral e da compensação centralizada.
Em última análise, as instituições só adotarão a tokenização em escala quando ela tornar a atividade financeira mais acessível, mais eficiente ou mais comercialmente atrativa.
De "infraestrutura interconectada" a "mercados utilizáveis"
Este white paper não prescreve uma tecnologia, modelo regulatório ou de negócios específico, mas examina quais condições podem apoiar o crescimento responsável, reconhecendo ao mesmo tempo que o mercado permanece fragmentado e que diferentes instituições e jurisdições podem seguir caminhos diferentes.
O relatório também adverte que uma maior conectividade traz novos riscos. À medida que os mercados tokenizados se tornam mais estreitamente ligados às finanças tradicionais, as dependências entre custodiantes, prestadores de serviços de liquidação, contratos inteligentes, serviços em nuvem e pontes de cadeia cruzada de blockchain podem criar novos canais para interrupções operacionais ou transmissão de estresse financeiro. O relatório acredita que, na escala atual, a indústria ainda não tem probabilidade de representar um risco material para a estabilidade financeira, mas à medida que a tokenização se tornar mais interconectada e amplamente utilizada para negociação, liquidação, garantias e financiamento, seu impacto poderá se expandir.
Para os Emirados Árabes Unidos, isso significa que a próxima fase vai muito além de "colocar ativos na blockchain" para garantir que toda a transação funcione: os investidores podem comprar produtos tokenizados por meio de canais financeiros acessíveis e confiáveis? O banco que atende esse investidor pode se conectar à plataforma de emissão de ativos? Mesmo que o ativo e o instrumento de liquidação estejam em redes diferentes, o pagamento pode ser concluído usando dinheiro digital confiável? A propriedade pode ser confirmada, a custódia mantida e a liquidação reconhecida sob arranjos legais claros?
Essas questões determinarão se a tokenização pode passar de projetos isolados para um mercado financeiro verdadeiramente funcional. Os Emirados Árabes Unidos têm a oportunidade de ajudar a moldar essa conexão reunindo as instituições, os provedores de infraestrutura e os marcos regulatórios necessários. O verdadeiro teste é se os investidores podem transitar perfeitamente entre ativos, fundos e bancos sem serem bloqueados pelas fronteiras entre seus respectivos sistemas.
O próximo avanço na tokenização pode não ser outro ativo digital, mas sim tornar o sistema financeiro que cerca esse ativo verdadeiramente integrado.
