Le processus de tokenisation des Émirats arabes unis entre dans une phase plus difficile. La question n'est plus de savoir « si les actifs financiers peuvent être transférés sur la blockchain », mais si, une fois ces actifs véritablement sur la chaîne, les différents maillons d'une transaction financière peuvent fonctionner de manière coordonnée.
Imaginez un investisseur qui souhaite acheter une obligation ou un fonds tokenisé : l'actif est émis sur une chaîne, tandis que la monnaie numérique utilisée pour le paiement circule sur un autre réseau, ou même reste au sein du système bancaire traditionnel ; en même temps, cet investisseur entretient déjà une relation d'affaires avec une banque qui gère la vérification de l'identité du client, le traitement des paiements et peut fournir des services de conservation et autres. Pour que cette transaction soit menée à bien, la plateforme d'actifs doit reconnaître le paiement, le système de règlement doit transférer le montant correct, et la banque doit être en mesure de vérifier l'investisseur et de soutenir la transaction dans le cadre d'accords juridiques et opérationnels clairs. Les trois doivent être connectés.
C'est précisément le prochain test de la tokenisation : passer de la numérisation d'un actif unique à un marché financier dans lequel les actifs, les fonds et les institutions peuvent véritablement interagir.
Le livre blanc récemment publié par la Dubai Financial Services Authority (DFSA), intitulé « Scaling Tokenization: The Road Ahead », expose systématiquement les conditions requises pour cette transformation. Fondé sur des entretiens structurés avec BlackRock, Ripple, Robinhood, Standard Chartered et Soter Insure, combinés à des recherches réglementaires et de marché, le rapport souligne que de nombreux défis dépassent largement « la technologie d'émission des tokens » elle-même.
Sa conclusion pointe vers une question plus vaste : les Émirats arabes unis peuvent-ils transformer leurs initiatives en matière d'actifs numériques, de plus en plus riches, en une infrastructure financière interconnectée que les banques, les institutions et les investisseurs peuvent utiliser sur l'ensemble du cycle de vie des transactions ?
Le chaînon manquant entre les actifs et les fonds
La tokenisation permet aux actifs financiers d'exister sous forme de blockchain, ce qui permet théoriquement une émission, un transfert et un règlement plus flexibles. Mais mettre des actifs sur la chaîne ne suffit pas en soi à constituer un marché financier fonctionnel.
Chaque achat comporte deux faces d'une même transaction : le transfert de l'actif et le transfert du paiement. Dans les marchés traditionnels, ces deux extrémités sont soutenues par des institutions matures, des systèmes de paiement et des accords de règlement ; dans les marchés tokenisés, l'actif et les fonds utilisés pour l'acheter peuvent exister sur des infrastructures entièrement différentes. Les relier ne consiste pas seulement à construire un pont technique ; toutes les parties doivent également s'accorder sur le mode de paiement, le moment du transfert de propriété, le registre faisant autorité et la manière de traiter les problèmes lorsqu'ils surviennent.
La DFSA identifie « l'intégration des actifs tokenisés et de la monnaie numérique » comme une condition clé pour l'extension des marchés financiers tokenisés. Les instruments de règlement potentiels comprennent les stablecoins réglementés, les dépôts bancaires commerciaux tokenisés et la monnaie de banque centrale de gros. Les trois offrent des voies différentes pour « amener les fonds sur la chaîne » : les stablecoins peuvent être transférés sur des chaînes publiques, les dépôts tokenisés peuvent permettre à la monnaie des banques commerciales de circuler sur des plateformes numériques, et la monnaie de banque centrale de gros fournit un autre paradigme de règlement pour les marchés institutionnels.
L'objectif n'est pas de créer davantage de formes de monnaie numérique, mais de garantir que les fonds utilisés dans les transactions sont crédibles, accessibles et compatibles avec l'infrastructure qui gère les actifs.
Cela est particulièrement crucial pour le règlement atomique — où le transfert de l'actif et le paiement correspondant ont lieu simultanément, réduisant le risque qu'une partie livre l'actif sans recevoir l'argent. Mais la DFSA met également en garde : il faut tenir compte de la liquidité, du préfinancement et du rôle de la compensation et du règlement centralisé. Si les participants doivent immobiliser d'importants montants de fonds pour mener à bien les transactions, un règlement plus rapide n'équivaut pas automatiquement à un marché plus efficace. Le véritable défi est d'améliorer les transactions sans créer de nouvelles contraintes opérationnelles ou de liquidité.
Les banques ne doivent pas être contournées, mais « étendues »
Même si des marchés tokenisés se développent, les banques restent une partie importante des transactions. Les investisseurs peuvent ne pas être disposés à renoncer à leurs relations bancaires existantes simplement pour acheter un actif numérique. Les banques peuvent encore être l'institution qui connaît le client, effectue les vérifications d'identité, fournit des canaux de financement et soutient les paiements ; selon les arrangements, elles peuvent également assurer la garde ou connecter les investisseurs à des plateformes de négociation réglementées.
Cela exige que les marchés tokenisés aient la capacité d'interopérer avec « les institutions qui servent déjà les investisseurs ».
Le rapport de la DFSA met en évidence les progrès réalisés dans la migration de la monnaie bancaire traditionnelle vers des environnements blockchain. Par exemple, JPMorgan a émis des jetons de dépôt représentant des dépôts bancaires commerciaux, et son jeton JPMD a été mis à la disposition des clients institutionnels sur le réseau Base de Coinbase en novembre 2025. Le rapport aborde également l'exploration de l'infrastructure des actifs numériques et des garanties tokenisées par des institutions financières établies, notamment Standard Chartered.
Ces cas montrent que les banques peuvent étendre leurs services aux marchés numériques plutôt que d'opérer en parallèle de ceux-ci. Mais connecter une banque à une transaction on-chain va bien au-delà de « laisser l'argent circuler entre les systèmes » : la banque doit être en mesure de confirmer l'identité des participants, de comprendre la nature de l'actif et du paiement, et de déterminer comment ses responsabilités s'appliquent lorsqu'une transaction traverse plusieurs infrastructures.
La garde est un autre aspect crucial de cette relation. Détenir un jeton n'équivaut pas nécessairement à détenir un titre via un arrangement de garde traditionnel. Les institutions ont besoin de clarté sur la propriété légale de l'actif, le contrôle des clés privées, la ségrégation des actifs des clients et la manière dont les actifs sont traités en cas d'insolvabilité d'un dépositaire ou d'un fournisseur de services.
La DFSA souligne que la garde de qualité institutionnelle ne peut pas se limiter à « protéger les clés privées » ; elle exige également des registres de propriété fiables, une réconciliation entre les systèmes on-chain et off-chain, des dispositifs de gouvernance, des plans de continuité d'activité et des processus clairs pour les opérations sur titres, les changements de protocole et la récupération des clés. Ces garanties sont importantes car la relation entre les investisseurs et les banques ne prend pas fin au moment où un actif passe on-chain ; les responsabilités entourant l'actif doivent s'étendre sur tout son cycle de vie.
Différents systèmes financiers doivent « parler la même langue »
Même si les actifs, les instruments de paiement et les banques peuvent chacun fonctionner, les transactions échoueront toujours si les systèmes sous-jacents ne peuvent pas communiquer.
Les actifs tokenisés se développent simultanément sur les chaînes publiques, les réseaux permissionnés et les plateformes propriétaires détenues par des institutions financières, créant un environnement fragmenté : un actif émis sur un réseau peut ne pas être accessible de manière fluide aux investisseurs, aux fournisseurs de services de paiement ou aux dépositaires ailleurs. La DFSA qualifie ce risque d'« îlots numériques ». Si ces environnements restent isolés les uns des autres, la tokenisation pourrait au contraire reproduire la fragmentation qu'elle était censée éliminer, laissant les institutions aux prises avec de multiples systèmes à la compatibilité limitée.
L'interopérabilité technique n'est qu'une partie de l'équation. Des normes telles que ISO 20022, des formats de jetons unifiés, des API et des protocoles de communication sécurisés peuvent aider différents systèmes à échanger des informations et des instructions. Mais la DFSA précise clairement que l'interopérabilité comprend également des dimensions opérationnelles, juridiques et réglementaires.
Par exemple, un jeton peut représenter l'actif lui-même, peut constituer le registre faisant foi de la propriété, ou peut simplement être un droit contractuel renvoyant à un actif enregistré off-chain. Si le registre off-chain reste le registre juridiquement faisant foi, les transactions on-chain doivent être réconciliées avec celui-ci ; les parties doivent également clarifier le moment où le règlement est définitif, si les transactions peuvent être annulées et comment les litiges ou les défaillances opérationnelles sont traités. Ces questions deviennent encore plus complexes lorsque les transactions impliquent des institutions de différentes juridictions — un transfert qui fonctionne techniquement entre deux chaînes reste insuffisant si les droits juridiques attachés à l'actif ne peuvent pas être reconnus de manière cohérente.
L'opportunité des Émirats arabes unis : connecter l'ensemble de la transaction
C'est précisément là que réside l'opportunité des Émirats arabes unis. Le pays a attiré un grand nombre d'entreprises d'actifs numériques, établi des cadres réglementaires et encouragé les institutions financières traditionnelles à interagir avec les entreprises blockchain. Mais la prochaine étape ne sera pas mesurée simplement par le nombre de produits tokenisés émis ou le nombre de plateformes sur le marché, mais par la capacité de ces différents participants à collaborer pour soutenir une transaction financière complète.
Au sein du Centre financier international de Dubaï (DIFC), la Cour de l'économie numérique, créée en 2021, et la loi sur les actifs numériques, introduite en 2024, font partie du fondement juridique identifié dans le rapport de la DFSA. Le rapport note également que la communauté financière internationale du DIFC devrait devenir une plateforme réunissant institutions, fournisseurs de technologies, investisseurs, régulateurs et normalisateurs.
Ce rôle de « rassembleur » est particulièrement important car aucune institution ne peut construire seule un marché tokenisé interconnecté : les émetteurs d'actifs ont besoin de plateformes pour créer et distribuer des produits, les investisseurs ont besoin de canaux d'accès familiers et fiables, les banques doivent connecter les relations clients et les services de paiement à l'infrastructure des actifs numériques, les dépositaires doivent protéger les avoirs et tenir des registres fiables, et les fournisseurs de monnaies numériques ont besoin d'instruments de règlement pouvant interagir avec les réseaux de négociation d'actifs. Le défi des Émirats arabes unis est de créer un environnement dans lequel ces participants peuvent agir en coordination selon des attentes juridiques, réglementaires et opérationnelles claires.
Cela signifie également regarder au-delà des frontières. Les marchés tokenisés sont susceptibles d'impliquer des actifs, des investisseurs et des prestataires de services opérant au-delà des frontières. La DFSA reconnaît que parvenir à une harmonisation réglementaire détaillée à court terme n'est pas chose facile, mais une plus grande cohérence des normes juridiques, opérationnelles et techniques peut réduire la fragmentation et rendre la participation transfrontalière plus prévisible. Pour un centre financier international, la capacité à connecter différents systèmes et juridictions peut être aussi importante que la capacité à attirer de nouvelles entreprises d'actifs numériques.
Le test commercial : les investisseurs l'utiliseront-ils réellement ?
Il existe également un problème que l'infrastructure ne peut pas résoudre : la demande.
Même si un actif tokenisé est techniquement solide, dispose d'une structure juridique claire et est soutenu par des banques, il a encore besoin d'investisseurs, d'activité de négociation et d'une liquidité suffisante pour devenir un marché viable.
La DFSA appelle cela le problème du « démarrage à froid ». Les marchés financiers traditionnels disposent déjà de participants matures, de processus de règlement et d'infrastructures, et une institution seule n'a pas intérêt à migrer vers un nouveau système — à moins que le nouveau système n'offre des avantages mesurables et qu'un nombre suffisant d'autres participants soient déjà prêts à l'utiliser. C'est précisément pourquoi « connecter les actifs, les fonds et les banques » est aussi important sur le plan commercial que technique : si les investisseurs ne peuvent pas accéder aux produits tokenisés par le biais de relations financières familières, si les paiements nécessitent des transferts fastidieux entre plusieurs réseaux, et si les actifs sont difficiles à négocier entre plateformes, les gains d'efficacité potentiels resteront limités.
Les effets de réseau sont cruciaux. Les émetteurs, les investisseurs, les banques, les dépositaires, les lieux de négociation et les prestataires de services de règlement doivent croître ensemble ; à mesure que la participation augmente, la valeur du marché pour chaque partie s'accroît. Sans participation, même la plateforme technologique la plus avancée peut devenir un projet isolé. L'analyse de la DFSA suggère également que le marché doit trouver un équilibre entre un règlement plus rapide et plus flexible et les besoins de liquidité des participants : bien que l'infrastructure fonctionnant 24 heures sur 24 présente des avantages, elle doit être mise en balance avec les fonds nécessaires à la négociation, ainsi qu'avec les efficacités existantes de la compensation et du règlement centralisé.
En fin de compte, les institutions n'adopteront la tokenisation à grande échelle que lorsqu'elle rendra l'activité financière plus accessible, plus efficace ou plus attrayante sur le plan commercial.
De l'« infrastructure interconnectée » aux « marchés utilisables »
Ce livre blanc ne prescrit pas de technologie, de modèle réglementaire ou commercial particulier, mais examine plutôt quelles conditions peuvent soutenir une croissance responsable, tout en reconnaissant que le marché reste fragmenté et que différentes institutions et juridictions peuvent emprunter des voies différentes.
Le rapport avertit également qu'une plus grande connectivité apporte de nouveaux risques. À mesure que les marchés tokenisés deviennent plus étroitement liés à la finance traditionnelle, les dépendances entre dépositaires, prestataires de services de règlement, contrats intelligents, services cloud et ponts inter-chaînes de blockchain peuvent créer de nouveaux canaux de perturbation opérationnelle ou de transmission de tensions financières. Le rapport estime qu'à l'échelle actuelle, l'industrie n'est pas encore susceptible de présenter un risque matériel pour la stabilité financière, mais à mesure que la tokenisation devient plus interconnectée et largement utilisée pour la négociation, le règlement, les garanties et le financement, son impact pourrait s'étendre.
Pour les Émirats arabes unis, cela signifie que la prochaine phase va bien au-delà de la « mise sur chaîne des actifs » pour garantir que l'ensemble de la transaction fonctionne : les investisseurs peuvent-ils acheter des produits tokenisés par des canaux financiers accessibles et fiables ? La banque au service de cet investisseur peut-elle se connecter à la plateforme d'émission d'actifs ? Même si l'actif et l'instrument de règlement se trouvent sur des réseaux différents, le paiement peut-il être effectué à l'aide d'une monnaie numérique fiable ? La propriété peut-elle être confirmée, la garde maintenue et le règlement reconnu dans le cadre d'accords juridiques clairs ?
Ces questions détermineront si la tokenisation peut passer de projets isolés à un marché financier véritablement fonctionnel. Les Émirats arabes unis ont l'opportunité de contribuer à façonner cette connexion en réunissant les institutions, les fournisseurs d'infrastructure et les cadres réglementaires nécessaires. Le véritable test consiste à savoir si les investisseurs peuvent circuler de manière fluide entre les actifs, les fonds et les banques sans être bloqués par les frontières entre leurs systèmes respectifs.
La prochaine percée dans la tokenisation pourrait ne pas être un autre actif numérique, mais plutôt la véritable intégration du système financier entourant cet actif.
